核心观点
春耕黄金坑，社融脉冲已出现回升，春节归来进一步观察基本面改善情况。赛点2.0第二阶段，政策驱动与主题轮动，科技AI+低波红利的杠铃行情演绎。以宏观叙事而对消费过分悲观反而是一种风险，消费板块投资的核心因子是估值，在当前消费板块低估值、利率下行、政策催化下复苏周期抬头（哪怕是很弱的斜率），三大核心条件都适宜的背景下，我们对消费成为2025年一大投资主线不悲观，重视恒生互联网。
核心结论：
1）本次关税落地并非超预期，市场可能在24年11月就已交易过。特朗普对中国“仅”加征10%，对加墨加征更多，一是因为上一轮中美贸易摩擦之后，美国对华平均关税税率已升至20%左右，如果继续加征25%，45%的总关税税率已经接近60%的关税阈值，这并不利于后续特朗普以此为工具继续谈判。二是避免对美国通胀产生较大冲击，这或是特朗普加征关税的最大掣肘。
2）10%的关税对我国出口的影响仍在可承受范围内：第一、上一轮贸易摩擦倒逼中国出口市场的多元化程度提高，出口至美国的比例已逐步下降。第二、在对美出口占比下降后，我们测算，我国仅需1.9%的实际有效汇率（REER）的贬值或可抵消10%关税对出口额的影响。
3）当前值得观察的是特朗普对关税使用目的，推演来看，特朗普不太可能真的认为关税将有利于美国经济，并认为关税收入能置换所得税收入、填补财政赤字；更大的可能是特朗普视关税为工具——对外作外交筹码，和他国谈判换取“利益”；对内趁美国经济尚好、能接受关税冲击时抓紧施政，倒逼后续的降息与弱美元。
我们认为，10%的关税对我国出口的影响仍在可承受范围内。首先，上一轮贸易摩擦倒逼中国出口市场的多元化程度提高，出口至美国的比例已逐步下降。中观层面看，大多数行业美国的进口对中国依赖度变得高于我国的出口对美的依赖度。其次，经过我们测算，在对美出口占比下降后，我国仅需1.9%的实际有效汇率（REER）的贬值或可抵消10%关税对出口的影响。
本次关税落地并非超预期（对中国+10%，墨西哥\加拿大+25%），市场可能在24年11月就已交易过。央视24/11/26的报道就点出对中国+10%、对加拿大和墨西哥+25%的关税加征方案。我们认为，2月3日开盘港股和A50期指下跌主要是对1月特朗普“宁愿不对中国加关税”表述的短期修正，因此当天恒生科技尾盘也随即拉回收涨，且2月4日继续上涨。
为何特朗普“歧视性”加关税？一是美国对华平均关税税率已升至20%左右，如果继续加征25%，45%的总关税税率已经接近60%的关税阈值，缩减了后续政策操作空间，这并不利于后续特朗普以此为工具继续谈判。二是避免对美国通胀产生较大冲击，这或许是特朗普加征关税的最大掣肘。
特朗普加关税的可能目的？第一种可能性是特朗普政府的确相信关税将有利于美国经济，并认为关税收入能置换所得税收入、填补财政赤字。这个设想本身在理想情形下测算都难以实现，可能性较小。第二种可能性是特朗普深知长期高关税对美国自身的危害，所以仅把关税当一种短期工具和施压手段。第三种可能是特朗普政府在执政前两年、最有施政空间的时候倒逼联储降息、实现弱美元。具体操作是在美国经济处于较强状态时承受关税冲击，以此倒逼国会减税、美联储降息。历史上可参考里根总统上台的1981年削减福利，美国维持高政策利率，以经济衰退为代价结束了通胀-工资螺旋上升的态势。
行业配置建议：赛点2.0第二阶段过渡期，春节归来攻坚，重视恒生互联网
春耕黄金坑，社融脉冲已出现回升，春节归来进一步观察基本面改善情况。赛点2.0第二阶段，政策驱动与主题轮动，科技AI+低波红利的杠铃行情演绎。以宏观叙事而对消费过分悲观反而是一种风险，消费板块投资的核心因子是估值，在当前消费板块低估值、利率下行、政策催化下复苏周期抬头（哪怕是很弱的斜率），三大核心条件都适宜的背景下，我们对消费成为2025年一大投资主线不悲观，重视恒生互联网。
风险提示：1）过去历史经验仅供参考；2）风格分类仅供参考；3）政策出台和落地具备不确定性。
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