4月社融数据点评：政府加杠杆，缓解企业压力

·概要 ·本期金融数据，一方面体现了政策端继续发力稳增长，包括政府债加快发行、加快使用；另一方面，仍指向内需，尤其是居民部门需求修复速度还有待提振。我们认为，国内政策仍将逐步渐进发力。

社融增速反弹：政府债是主要贡献。4月新增社融1.2万亿元，同比多增1.2万亿，带动社融存量增速边际抬升至8.7%，为2024年3月以来新高。一方面受到去年同期低基数影响（去年4月新增社融-658亿元），另一方面，政府债发行前置，持续形成支撑。

4月新增信贷2800亿元，同比少增4500亿元，其中企业票据融资是4月信贷的主要支撑（新增8341亿元）。剔除季节性因素，4月信贷表现偏低或指向：一是地方政府债务置换继续带动企业存量贷款偿还；二是关税摩擦对出口和出口预期产生冲击，出口企业投融资活动边际放缓；三是3月短期贷款大规模冲量投放后，在4月迎来集中到期偿还；四是居民部门资产负债表恢复还需提振。

总体来看，4月金融数据一方面体现了政策端继续发力稳增长，包括政府债加快发行、加快使用；另一方面，内需，尤其是居民部门需求修复速度还有待提振。

我们认为，国内政策仍将逐步渐进发力。边际上，近期关税政策的变化对市场的影响已经缓解，而接下来，内部解决好低通胀的问题才是市场定价的关键。短期政策基调也已经在政治局会议和507会议中明确，后续各方面政策还将渐进式发力：如果接下来经济数据、金融数据边际走弱，预计中期仍将追加政策。短期内，重点关注地产、内需等的基本面走势。

风险提示：外部不确定性上升

1 社融增速反弹：政府债持续支撑

社融增速反弹：政府债是主要贡献。根据1-4月的数据，2025年4月新增社融1.2万亿元，同比多增1.2万亿；带动社融存量增速边际抬升至8.7%，为2024年3月以来新高。

4月社融同比大幅多增，一方面受到去年同期低基数影响（去年4月新增社融-658亿元），另一方面，政府债发行前置，持续形成支撑。1-4月政府债净融资4.85万亿元，推算4月政府债净融资9762亿元，同比多增超1万亿元。财政部于4月24日启动特别国债发行，发行节奏较2024年提前约一个月，同时债务置换工作持续推进。总体上，在一季度前置发行的基础上，二季度以来政府债发行继续提速，体现了对稳增长、稳内需的政策端支持。此外，企业债净融资2340亿元，同比多增633亿元，较3月边际改善，一定程度上与债券利率边际走低有关。

人民币贷款阶段性偏低。4月投向实体的人民币贷款新增844亿元，同比少增2505亿元。非标融资方面，未贴现银行承兑汇票净融资额同比少减1697亿元，委托贷款同比多减92亿元，信托贷款同比多减219亿元。

2 信贷：票据融资支撑

4月新增信贷2800亿元，同比少增4500亿元，其中企业票据融资是4月信贷的主要支撑（新增8341亿元）。4月作为传统信贷投放小月，贷款增量规模环比回落。

除去季节性因素，4月信贷表现偏低或指向：一是地方政府债务置换继续带动企业存量贷款偿还；二是关税摩擦对出口和出口预期产生冲击，出口企业投融资活动边际放缓；三是3月短期贷款大规模冲量投放后，在4月迎来集中到期偿还；四是居民部门资产负债表恢复仍需提振。

具体的，4月企业信贷新增6100亿元。其中企业中长贷新增2500亿元，同比少增1600亿元；企业短贷减少4800亿元；票据融资新增8340亿元，同比少增40亿元。

企业中长贷表现继续受地方政府债务置换的影响。去年四季度用于化债的特殊再融资专项债发行超过2万亿，今年1-4月又发行近1.6万亿元，还原后4月贷款增速或仍维持在8%以上。不过4月以来用于置换的特殊再融资债发行节奏已在放缓，预计接下来对贷款的拖累将逐步改善。

3月企业短贷新增1.44万亿元，为历史同期新高，一定程度上与月末时点，银行为满足信贷指标要求集中冲贷有关，而在跨月后贷款集中到期使得4月短贷规模回落。另外，4月票据融资规模依然较高，边际上仍体现了银行以票冲贷的需求。

4月居民贷款减少5216亿元，居民部门加杠杆意愿有待提振。其中短期贷款减少4019亿元，中长期贷款减少1231亿元。不过去年同期基数明显偏低，居民中长贷同比少减了435亿元。4月30大中城市商品房成交面积同比增速降至-12%，热度回落。这也反映出居民部门资产负债表恢复仍需提振。

3 货币：低基数下M2同比反弹

M2增速回升至8.0%，较3月回升1个百分点。我们认为，去年同期基数较低是主要影响因素。去年4月，由于开始禁止“手工补息”以及金融“挤水分”政策的实施，M2增速快速下滑，形成了较低的同比基数。另外，存款向理财产品“搬家”的现象也出现缓解，这同样对M2形成支撑；还有近两月财政资金的投放也比较积极。4月M1同比则略有回落，为1.5%。

总体来看，4月金融数据一方面体现了政策端继续发力稳增长，包括政府债加快发行、加快使用；另一方面，内需，尤其是居民部门需求修复速度还有待提振。我们认为，国内政策仍将逐步渐进发力。边际上，近期关税政策的变化对市场的影响已经缓解，而接下来，内部解决好低通胀的问题才是市场定价的关键。短期政策基调也已经在政治局会议和507会议中明确，后续各方面政策还将渐进式发力：如果接下来经济数据、金融数据边际走弱，预计中期仍将追加政策。短期内，重点关注地产、内需等的基本面走势。