升级为全面牛市可能的条件

策略观点：升级为全面牛市可能的条件战略上，去年10月以来震荡市的特征有：估值位置偏低、上市公司盈利偏弱、政策基调积极、各类主题机会活跃，与2013-2014年中和2019年的震荡市类似，后续有望迎来全面牛市。但战术层面，对比之前震荡市升级为全面牛市临界点（2014年7月和2020年7月）的催化因素，现在宏观高频数据和新增政策的催化并不明显，突破前可能还需要震荡一段时间。2014年7月突破后的牛市，事后来看并不是盈利的牛市。但在指数刚突破的2014年7月，经济指标出现了连续多个月的持续反弹，比如2014年4-7月的PMI持续反弹。与此同时，更重要的是2014年Q2，房地产政策明显转向积极，全国各地放开限购。2020年7月突破后形成的牛市，是盈利很强的牛市，2018-2019年是上市公司ROE下降期，20年疫情冲击的Q1是盈利阶段性低点，Q2开始盈利快速上行。对应的宏观指标（比如PMI）也从2020年疫情后持续上行。

（1）去年10月以来的震荡市，类似2013和2019年，后续有望迎来全面牛市。去年10月以来，指数持续宽幅震荡，但结构性机会很多，比如AI、新消费、银行等，是一个机会不断的结构性牛市（或震荡市）。历史上类似的年度级别震荡市很多，2003-2004年初、2010年、2013年-2014年中、2016-2017年、2019年、2021年，这些震荡市的结局有4次熊市2次牛市。如果考虑到当下的震荡市的特征（估值位置偏低、上市公司盈利偏弱、政策基调积极），当下的宽幅震荡更像2013年-2014年中和2019年，后续有望迎来全面牛市”。

2013和2019年，都处在一轮牛市的初期，熊转牛都一波上涨是政策拐点驱动的快速上涨，时间短但涨幅大。随后股市进入持续1年左右的宽幅震荡。震荡完成后，分别在2014年7月和2020年7月突破上行进入连续1年左右的上涨，上周市场明显走强，当下是否具备这两次突破的条件？

（2）2014年6-7月结构牛升级为全面牛的原因：经济短暂反弹、政策转向积极、居民资金流入。2014年7月突破后的牛市，事后来看并不是盈利的牛市，上市公司ROE从2014年Q2开始再次下降，并且持续到2016年初。但在指数刚突破的2014年7月，经济指标出现了连续多个月的持续反弹，比如2014年4-7月的PMI持续反弹。与此同时，更重要的是2014年Q2，房地产政策明显转向积极，全国各地放开限购。

微观流动性层面，2014年7月突破之前融资余额持续增长，比指数更早创新高，并在指数突破后加速流入。居民股票开户数和指数同步回升。

（3）2020年6-7月结构牛升级为全面牛的原因：疫后经济快速超预期恢复、全球政策宽松、居民资金流入。2020年7月突破后形成的牛市，是盈利很强的牛市，2018-2019年是上市公司ROE下降期，20年疫情冲击的Q1是盈利最低点，Q2开始盈利快速上行。对应的宏观指标（比如PMI）也从2020年疫情后持续上行。

这一次融资余额流入的力度和指数同步回升。而新发基金量比指数更强，从2019年Q3就已经开始中枢不断抬升了。对比2014年，能够看到2020年居民资金流入的方式更倾向于公募权益基金。

（4）当下的判断：战略上当下类似2013和2019年，后续有较大的概率发展为全面牛市。但战术层面，指数快速突破去年10月8日以来震荡区间还需要时间。战略上，当下的震荡市的特征有：估值位置偏低、上市公司盈利偏弱、政策基调积极、各类主题机会活跃，这些更像2013年-2014年中和2019年，后续有望迎来全面牛市。但战术层面，对比之前震荡市升级为全面牛市临界点（2014年7月和2020年7月）的催化因素。目前经济高频指标和政策均没有出现短期超预期的变化，估计快速突破概率不高。我们认为，市场在7月可能还会有震荡回撤，不过幅度可控。Q3后期或Q4，盈利和政策层面，只要有一个往乐观方向转变，市场有望回归牛市状态。

（5）近期配置观点：季度内偏价值，等Q3再增加弹性行业配置。

配置风格展望：7月季报期，风格容易短暂高低切。新消费投资方法和AI投资方法有相似的地方：都是少部分公司业绩和产业逻辑结合较好，其他二三线标的大多为估值修复。以此推断季报附近新消费会有一次调整，调整后还会有第二波。AI科技处在季度休整尾声。过去一个季度休整，主要是因为AI业绩没有扩散，参考13-15年的经验休整1-2个季度后还会再有表现。金融周期中银行可以持续超配，其他的金融周期可能Q4会有次类似2014年Q4的行情，新增经济政策和居民增量资金流入可能会共振。

配置行业展望：（1）新消费：自下而上，业绩趋势和产业逻辑能自洽；自上而下看，宏观层面外需不确定，内需更确定，后续还可能有稳内需的政策，新消费也有望受益。由于新消费细分行业内部扩散过快，按照AI和机器人扩散的节奏，中报前后会有一次月度休整；（2）传媒：AI季度休整尾声，传媒估值性价比不错，AI下一波关注应用变化；（3）军工：独立的需求周期，内外部特殊环境下，军工可能会有持续的主题事件催化。（4）进可攻退可守(银行、非银)：海外经济敏感性低，国内政策敏感性高；指数权重相比投资者配置比例大；长期破净个股占比多，市值管理受益方向。（5）有色金属：产能格局强，经济弱受影响小，经济强或政策多受益；内部黄金稀土等受益于地缘格局的细分行业可能有所表现。（6）房地产（左侧布局新一轮政策）：估值位置偏低；稳增长政策可能还有新增举措，股价表现可能要等政策变化。