本轮AI行情走到哪了？

前言：随着AI行情的持续演绎，如何判断行情阶段、板块相对性价比，以及寻找择时信号，将变得尤为重要。兴证策略独家构建【五大核心指标】，试图在宏大叙事与长期趋势之外，寻找一些新的角度，通过数据与指标，解决AI行情中的“位置感”问题。

一、拥挤度

拥挤度是兴证策略团队独家构建的反映热门赛道交易情绪的重要指标，由量能、价格、资金、分析师预测四大维度、七大指标合成而来，量化跟踪市场情绪变化，对于股价短期走势有较强指示意义。当拥挤度降至低位时，反映市场交易情绪已经降至底部区域，股价进入底部蓄势阶段；而当拥挤度过高时，市场情绪过热，股价通常也会面临震荡调整的压力。

经历年初以来的上涨，当前TMT板块的交易拥挤度已自底部回升至偏高水平，从AI产业链细分方向看，当前拥挤度也多已处于较高区间，但其中也有一些行业仍处于中等或中等偏高水平，如GPU、光纤光缆、HBM存储、PCB、光模块、AI芯片、无人机、运营商等。

二、成交占比

成交占比与拥挤度指标类似，都是反映短期市场交易情绪的指标。随着市场共识向AI主线方向持续凝聚，TMT成交占比一度已升至46%的历史高位，创下近年来新高，也引发市场对于AI交易情绪是否已到高点、行情会否终结的担忧。

对此我们认为，短期随着成交占比上升至高位，板块出现震荡波动的概率的确在提升，但通常不会导致行情系统性终结，影响主要在于结构，在基本面和流动性预期无明显压力的情况下，更多会以内部轮动和高低切换的方式消化短期过热的市场情绪。

中期看，当一个行业、板块所处的产业趋势、生命周期、政策环境、基本面逻辑等出现重大变化时，则可能突破交易拥挤的桎梏，而形成新的趋势性行情，无论是2013-2014年的中小创、2016-2020年的核心资产、2020-2021年的新能源，都是在成交占比不断创新高的过程中确认其主线地位。

因此，对于本轮AI行情，DeepSeek的“横空出世”使得国内AI产业趋势和基本面逻辑均开始出现积极变化。虽然在快速放量后可能需要一段时间来消化、整固，但随着各行业AI渗透率的提升、更多垂直应用加速落地，在基本面和政策环境的双重驱动下，或将支撑AI穿越短期的拥挤交易，中期继续成为市场的主线聚焦方向。

三、行业轮动强度

通过计算AI产业链50大细分方向近5日涨跌幅排名变动的绝对值并加总，构建行业轮动强度指标，用于量化衡量AI板块内部的轮动速度。当轮动强度收敛，代表市场对部分方向已形成共识，板块往往迎来主线行情，涨跌分化程度也会随之抬升；而当轮动强度上行时，则指向主线发散、板块内部轮动加快、涨跌分化收敛，需要更多关注低位行业的轮动扩散机会。

春节假期后，AI的主线方向愈加明朗，市场共识逐渐凝聚，以计算机、传媒为代表的中下游方向领涨AI，轮动强度随之开始收敛，涨跌分化程度也开始上升。

进一步观察AI指数与轮动强度的关系，我们发现，AI行情整体呈现出“联动式上涨、轮动式调整”的演绎规律。每当AI内部轮动收敛、主线形成后，板块往往会迎来整体上行；而每当短期快速放量、交易情绪出现阶段性过热，板块开始波动调整时，轮动强度通常就会开始上升，通过内部轮动和高低切换的方式调整、消化，由此板块往往呈现出较强的韧性，而非系统性的下跌。

究其原因，在于TMT是多逻辑叠加的板块，既有产业趋势的推动，又有自上而下的政策加持，同时又是一个市值占比超过20%，涵盖众多环节的庞大产业链条。因此，阶段性可能出现局部“过热”，但依然可以找到相对有性价比的方向。

四、美债利率

美债利率作为全球资产估值之锚，对高估值成长类资产的定价影响显著。美债利率的快速上行，通常会压制市场风险偏好，引发高估值成长类资产的共振调整。而当美债利率维持低位，或者处于大幅上行后趋缓或回调的状态时，对高估值成长类资产的约束将明显缓解。

虽然美债利率仅是分母端的影响因素之一，但在多数时间，TMT与美债利率之间也呈现出较强的关联性（图中美债利率为逆序）。即便对于19-21年的“新半军”，产业趋势已经形成、业绩持续兑现，其阶段性的股价表现仍与美债利率有着较强关联，因此从TMT交易的角度，需要对分母端的美债利率变化保持关注。

五、股价-业绩相关性

对于AI板块，需要关注业绩，但也要关注市场什么时候交易业绩。我们通过计算个股涨跌幅排名与其最近一期业绩增速排名的相关系数，构建股价-业绩相关性指标，刻画市场在不同时间对基本面的关注程度。每年4月、7月和10月是股价-业绩相关性最强、市场对基本面关注度最高、景气投资最为有效的月份，而这些月份有一个共同特征，都是财报的披露窗口期；而在岁末年初，则通常股价-业绩相关性偏弱，是市场交易预期的阶段。

进一步地，我们从时间序列的角度，观察TMT股价走势与股价-业绩相关性指标的关系，二者在多数时间也呈现出了较强关联。在股价-业绩相关性上升、市场开始关注基本面、交易业绩的阶段，TMT板块通常会存在调整压力；而当股价-业绩相关性下降、市场开始交易预期的阶段，TMT板块则通常会有相对不错的表现。而之所以会出现这样的现象，主要还是源于TMT板块在大多数时间是估值交易主导，业绩能够持续兑现甚至超预期的难度较大。

但如果能够看到业绩的持续兑现，那么TMT股价走势与股价-业绩相关性指标之间将呈现出更强的正向关联。以光模块为例，2023年以来光模块作为AI产业链中率先兑现业绩的细分方向，因此当市场处于更关注基本面、开始交易业绩的阶段，光模块就会成为TMT中超额收益较为显著的方向，其股价表现和股价-业绩相关性指标之间就会呈现出较强的正向关联。