增值税政策调整对上市银行税收成本在资产负债两端均有影响，资产端影响相对更大。短期来看，2025年财务受影响较小，后续年份增量税收支出逐渐增加。中信证券认为，实际税收承担比例、市场利率走势均对银行税收成本有影响，关注机构投资者博弈对于债市的动态影响。资产配置视角下，增值税政策理论上增强高股息标的比价优势，或强化部分机构投资者对银行板块配置需求。
▍事项：
8月1日，财政部、税务总局发布《关于国债等债券利息收入增值税政策的公告》明确，对2025年8月8日以后新发行的国债、地方政府债券、金融债券的利息收入，恢复征收增值税，对调整之前已发行的继续适用免征增值税政策至债券到期，中信证券对上市银行的影响测算如下：
▍银行资产端，2025年税收影响小，后续年份逐渐体现。
1）2025年税收影响预计极小。中信证券参考2024年8月-12月新发政府债、政金债及金融债规模（约16.8万亿）作为2025年新发量基数，综合上市银行持有规模占债券余额比例（政府债67%、政金债+金融债41%）、新发债券加权平均计息天数（约80天），按新发票息为1.8%、增值税率为6%，测算税收增量约22.8亿元；考虑到债券实际供需对价格的影响，预计银行实际承担部分将少于静态测算数据，对上市银行利息收入及营收利润比重影响较小。
2）2026年起税收影响逐渐增加。由于债券新发规模保持高位，预计2026年债券利息税收增量约198亿（2025年债券全年计息增量税86亿，2026年新发债41万亿按160天计息税收约112亿），对商业银行财务影响有所加大，预计对当年营收影响幅度在0.2-0.3%以内。
▍银行负债端，金融债并非核心负债来源、且替换时间长，对当年盈利影响极为有限。
1）金融债并非银行核心负债来源。本次调整不涉及同业存单，截止2025年8月1日，上市银行金融债余额约9.8万亿，占总负债比重约3.4%。
2）2025年-2026年上市银行金融债利息支出影响较小。中信证券测算，2025年上市银行新增发行金融债（发行规模约9000亿、按票息1.8%、加权计息天数80天、6%增值税率）导致利息支出增加1-2亿元，2026年则增长约10-20亿（发行规模2.6万亿、按票息1.8%、加权计息天数170天、6%增值税率，加上2025年发行债券计息影响）。预计新老完全替换需要较长时间，预计对当年银行归母净利润冲击极为有限。
▍税收对银行业绩影响弱于债市整体波动影响，关注潜在缓释政策。
1）实际税收承担比例受市场博弈影响。理论上同期限同主体新老债之间存在价差，足以覆盖税收成本，实际上受到流动性、市场供需、部分投资者税率较低等影响，价差未必足以覆盖税收成本，从而影响上市银行承担增值税比重。
2）利率下行亦对增值税存在影响。目前测算主要按照当前债券发行利率估计，后续市场利率走势亦对实际增值税存在影响。
3）关注机构投资者行为变化，预计对债市影响有限。整体而言，税收拉平虽小幅降低了对于配置型债券的需求，但由于全社会资产配置需求仍未被充分满足，预计新政对债市整体仅为一次性小幅冲击。
▍风险因素：
宏观经济增速大幅下行；银行资产质量超预期恶化；监管与行业政策超预期变化；各公司发展战略执行不及预期。
▍投资观点：债券增值税变化影响银行税收成本，静态测算影响极为有限。
增值税政策调整对上市银行税收成本在资产负债两端均有影响，资产端影响相对更大。短期来看，2025年经营业绩受影响较小，后续年份增量税收支出逐渐增加。中信证券认为，实际税收承担比例、市场利率走势均对银行税收成本有影响，关注机构投资者博弈对于债市的动态影响。资产配置视角下，增值税政策理论上增强高股息标的比价优势，或强化部分机构投资者对银行板块配置需求。上周银行板块表现平稳，资金波动和风格影响已经告一段落。上市银行预增公告显示，银行2季度基本面指标稳定，盈利增速低位恢复，全年预计仍有上行空间。投资逻辑看，银行板块中期走势仍受重估净资产逻辑牵引，配置型资金的配置需求空间犹存，预计板块绝对收益行情继续演绎。个股方面，交易型资金可重点关注低估值品种，配置型资金则延续贝塔品种。
注：本文节选自中信证券研究部已于当日发布的《晨会》报告，分析师：肖斐斐S1010510120057；李鑫S1010524030003
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