7月核心CPI续升：动力是什么？

概要今年以来，各类消费补贴政策持续支撑耐用消费品价格，带动核心CPI同比持续走高，但也要看到租金、家庭服务等部分服务价格仍呈现修复乏力的态势。接下来，需重点关注”反内卷”政策效果的逐步释放，以及内需政策的接续支持。

7月CPI环比上行0.4%，符合季节性表现，同比持平。其中，食品CPI仍是拖累项，核心CPI同比回升至0.8%，为2024年3月以来最高。

从核心CPI分项来看，1）消费政策补贴类行业涨价动力较充足。生活用品及服务价格环比上行0.8%，显著好于季节性（0.26%）。除了与“618”促销活动结束、价格反弹有关外，或主要受益于消费补贴政策的支持。另外，可能也和前期地产交易回暖、高温下空调、冰箱、冰柜等换新需求走高有关。2）金价上涨、居民购金热潮，带动其他用品及服务CPI高增长。3）暑期出游依然比较火热，不过旅游CPI涨幅较2023、2024年略有回落。旅游消费、服务消费市场仍具潜力，有待政策进一步引导和激发。4）而其他主要分项方面，7月房租CPI环比上涨0.1%、家庭服务CPI上涨0.1%，均不及历史同期均值，修复的进度依然有限。

7月PPI环比下降0.2%，同比下降3.6%，降幅持平。PPI环比边际企稳，部分原材料价格主要受到“反内卷”政策加码的支撑；但下游出厂价受产能过剩和出口竞争影响仍表现低迷。

往后看，“反内卷”政策对PPI的积极影响或有望渐进式地、长期性地释放。从行业层面来看，当前产能优化相关政策已从煤炭、钢铁、水泥等传统工业领域，扩展至汽车、光伏、电池等新兴行业。从对PPI的影响来看，当前“反内卷”主要涉及行业营收合计占比接近20%。

风险提示：房地产走势不确定性仍存；政策力度不及预期。

1、PPI同比或止跌

事件：2025年8月9日，国家统计局发布2025年7月物价数据，CPI同比持平，PPI同比下降3.6%，降幅未进一步扩大。

7月CPI环比上行0.4%，符合季节性表现，同比持平。其中，食品CPI仍是拖累项，核心CPI同比回升至0.8%，为2024年3月以来最高。一方面，提振消费政策带动需求持续回暖，叠加“618”促销活动结束，家电、家具、汽车等价格相对偏强；另一方面，暑期出游需求旺盛，“出行链”价格涨幅好于历史同期。PPI环比下降0.2%，同比下降3.6%，降幅持平。PPI环比边际企稳，部分原材料价格主要受到“反内卷”政策加码的支撑；但下游出厂价受产能过剩和出口竞争影响仍表现低迷。

总体上，今年以来，各类消费补贴政策持续支撑耐用消费品价格，带动核心CPI同比持续走高，但也要看到租金、家庭服务等部分服务价格仍呈现修复乏力的态势。接下来，需重点关注”反内卷”政策效果的逐步释放，以及内需政策的接续支持。

2、核心CPI：同比连续回升

7月CPI环比上行0.4%，符合季节性表现，同比持平。其中，食品CPI仍是拖累项，值得注意的是核心CPI环比上行0.4%，同比回升至0.8%，已实现连续3个月的反弹，为2024年3月以来最高。

从分项来看，核心CPI同比连续反弹的动力有哪些？

1）消费政策补贴类行业涨价动力较充足。7月家用器具、家庭日用杂品、个人护理用品等价格环比涨幅在0.5%-2.2%之间，推动生活用品及服务价格环比上行0.8%，显著好于季节性（0.26%）。除了与“618”促销活动结束、价格反弹有关外，或主要受益于消费补贴政策的支持。另外，可能也和前期地产交易回暖、高温下空调、冰箱、冰柜等换新需求走高有关。类似的，补贴政策支持下，燃油小汽车和新能源小汽车价格均由连续5个月以上的下降转为持平，带动交通和通信CPI环比反弹。

2）金价上涨、居民购金热潮，带动其他用品及服务CPI高增长。7月金饰品和铂金饰品价格同比分别上涨37.1%和27.3%，除金价上涨本身推升居民需求外，一部分城市联合当地企业推出的“黄金珠宝专项消费补贴”活动，也进一步助推了“购金热”。由此，其他用品及服务CPI同比上涨8.0%。

3）暑期出游依然比较火热，不过旅游CPI涨幅较2023、2024年略有回落。受暑期出游旺季影响，飞机票、旅游、宾馆住宿和交通工具租赁费价格环比分别上涨17.9%、9.1%、6.9%和4.4%，涨幅均高于季节性。不过从旅游CPI表现（环比9.1%）来看，相比于2023年（10.1%）、2024年（9.4%）的环比涨幅略有回落。整体上，旅游消费、服务消费市场仍具潜力，有待政策进一步引导和激发。

而其他主要分项方面，7月房租CPI环比上涨0.1%、家庭服务CPI上涨0.1%，均不及历史同期均值，修复的进度依然有限。

食品价格方面，7月食品CPI环比下降0.2%，降幅较前一月收窄0.2个百分点，但明显弱于季节性。其中，鲜菜价格环比上涨1.3%、猪肉价格环比上涨0.9%，蛋类价格环比回落0.2%，均明显弱于季节性。

由于高温天气影响消费需求和运输效率，7月生猪出厂价格先升后降，截至8月8日，已回落至13.9元/公斤。展望后续猪肉价格，国泰海通认为，猪肉行业“反内卷”政策有助于带动猪肉价格企稳。7月23日，农业农村部邀请头部猪企召开座谈会，要求带头严格控制生猪出栏体重、加速淘汰能繁母猪及减少二次育肥等，或将从产能端对猪价形成支撑。

3、PPI：环比跌幅缩小

7月PPI环比下降0.2%，同比下降3.6%，降幅持平。PPI环比边际企稳，或主要受到“反内卷”政策加码的支撑。7月以来，中央、部委和行业层面密集出台“反内卷”相关政策，旨在推动全国统一大市场建设纵深推进，市场竞争秩序持续优化、治理企业竞争、引导企业提升产品品质，其中钢铁、水泥、光伏、电池及汽车行业为重点治理行业。

分行业来看，油气开采领涨，煤炭采选、非金属矿制品跌幅较大。具体来看，国际输入性因素拉动油气开采价格环比上涨3.0%，较前一月涨幅扩大。由于夏季建筑施工受到高温雨水天气拖累，非金属矿制品下跌1.4%，较前一月跌幅持平。

中游制造方面，汽车制造、电器制造和通用设备制造价格均下降0.2%，或主要受到关税带来的国际贸易不确定性影响。

“反内卷”政策效果逐步缓慢释放，部分重点行业价格边际改善。7月煤炭采选、黑金冶炼、光伏设备、水泥、锂电池制造等价格环比降幅分别收窄1.9、1.5、0.8、0.3和0.1个百分点。

从产业链来看，上游原材料价格边际改善，下游价格走弱，部分体现“反内卷”政策影响。其中，上游采掘业价格跌幅收窄至0.2%，稍弱于季节性；原材料工业价格环比跌幅收窄0.6个百分点至0.1%，强于季节性；加工业环比跌幅缩小至0.3%（前值0.5%）。下游生活资料环比下降0.2%（前值-0.1%），具体来看，耐用消费品PPI环比跌幅扩大至-0.6%，明显弱于季节性，也与近两月CPI消费品价格的连续走高相背离。

国泰海通认为，这反映了CPI中部分耐用消费品价格的回升，更多受到消费补贴政策的支持，但实际出厂价受产能过剩和出口竞争影响仍低迷，从而价格上涨从消费端向生产端的传导并不明显。

往后看，“反内卷”政策对PPI的积极影响或有望渐进地、长期性地释放。从行业层面来看，当前产能优化相关政策已从煤炭、钢铁、水泥等传统工业领域，扩展至汽车、光伏、电池等新兴行业。与此同时，本轮反内卷政策还进一步覆盖了外卖、银行业等服务行业。在产能调整预期的影响下，多个代表性行业的产品价格已出现明显上涨趋势。

从对PPI的影响来看，当前“反内卷”主要涉及行业营收合计占比大约20%。由于工业销售产值高频数据无法直接获取，国泰海通选用2024年各行业的营业收入比重来近似估算其在PPI中的权重。根据2024年41个工业大类的营业收入，当前已有行业政策落地的行业中，汽车制造业的权重最高，约为7.7%，钢铁和煤炭行业占比分别为4.4%和2.3%，剩余几个行业权重或均在2%以下，合计占比接近20%。

对于政策的实际效果方面，国泰海通认为，后续可重点关注重大基建工程对需求端的提振作用。若需求侧未见明显改善，工业品价格的反弹或仍是结构性的、渐进式的。

至于“反内卷”对CPI的影响，在居民需求端政策没有进一步发力的情况下，工业品价格向CPI的传导渠道仍存在一定阻滞。后续需重点关注两大结构性因素：一是医疗领域反内卷政策的实施效果，二是汽车市场价格体系的修复进程，这两方面可能对CPI形成边际改善动力。总体来看，预计CPI仍将维持温和运行态势。

4、风险提示

房地产走势不确定性仍存；政策力度不及预期。注：本文来自国泰海通证券于2025年8月9日发布的《核心CPI续升：动力是什么——2025年7月物价数据点评》，分析师：应镓娴S0880525040060；贺媛 S0880525040129；梁中华S0880525040019