化债与转型——江西省经济财政债务全梳理

主要观点

2023年以来，“一揽子化债方案”持续推进，江西作为目前全国唯一债券零违约省份，重要资源型省份，化债与转型的动作值得关注。2025年5月，我们与江西省信用融资担保集团股份有限公司开展合作调研。在化债与转型中，江西省有以下特征值得关注：

江西经济财政水平在全国居中，债务率处于中上游。经济实力方面，2024年江西省GDP为34202.50亿元，居全国第15，GDP增速为5.1%，排名全国第18，人均GDP为7.60万元，排全国第18。财政收入方面，2024年江西省一般公共预算收入为3066.6亿元，政府性基金收入为1813.9亿元，分别居全国第17、14。财政自给率方面，江西省为40%，在全国排第18，同样处于中等水平。考虑狭义隐债和地方债，江西省宽口径债务压力处全国中游，而考虑城投有息债务和地方债，江西债务压力较为靠前。

化债以来，江西在降低债务增速、隐性债务化解、优化债务结构等方面成效显著。2024年，江西完善防范化解地方债务风险“1+9”实施方案，融资平台数量和存量经营性金融债务实现双压降、高风险债务全面清零，保持全国唯一债券零违约省份。从城投债务增速看，2022年以前江西城投债务增速高于全国平均，2023年化债以来江西城投债务增长明显回落，2024年同比不超过1%，增速已低于全国平均。从隐性债务化解看，2024年江西多地化债成果显著，2024年宜春、赣州、上饶、抚州获得的化债额度较大。从城投债务结构看，2024年江西城投债务中银行贷款、债券和非标占比分别为56.2%、31.5%和12.3%，相较2023年融资结构进一步优化。

江西省是有色金属资源大省，有色金属、电子信息与装备制造为重要支柱。作为资源型省份，近年来江西省积极推进制造业升级。江西省铜、钨、稀土储量居全国前列。电子信息产业快速崛起，欧菲光、立讯精密等企业入驻。装备制造业中，汽车及航空产业表现亮眼，南昌航空城集聚中国商飞等企业。尽管有色金属产业贡献显著，但存在资源依赖度高、附加值低的问题，2023年江西省提出产业链现代化“1269”目标，即电子信息、有色金属、装备制造、新能源等12条制造业重点产业链现代化水平全面提升，打造电子信息、铜基新材料、锂电和光伏新能源等6个综合实力和竞争力强的先进制造业集群，全省规模以上工业营业收入年均增长9%左右。

近年来江西产业转型成效初显，承接发达地区产业转移或成为江西经济的重要增长极。近年来，江西在产业升级改造方面成效初显，江西省2024年高技术制造业、装备制造业增加值分别增长12.5%、13.1%，预计全社会研发投入占GDP比重达1.95%左右，数字经济增加值规模有望突破1.3万亿元。江西省积极抢抓新能源产业发展战略机遇，锂电和光伏行业发展走在了全国前列，产业规模排名靠前。但同时，与发达地区仍有差距，2023年4月，江西省发布《江西省深度融入长珠闽积极承接发达地区产业转移“十四五”规划》，推动江西深度融入长三角、粤港澳大湾区和海西经济区的发展建设。南昌、上饶、鹰潭积极对接长三角上海、杭州等地，赣州、吉安积极对接粤港澳大湾区东莞、深圳等地，上饶、鹰潭、抚州和赣州积极对接海西经济区。赣州与珠三角的产业融合已初见成效，当前上饶与长三角的产业合作逐步推进，产业转移将成为江西经济增长的重要增长点。

江西省内金融资源尚可，省内有四家地方城商行，以及两家担保机构。2024年，江西存贷款余额分别排名全国第16、第14位。同样处于中游。金融机构方面，江西银行、九江银行为上市公司，资产规模均超5000亿元，赣州银行、上饶银行规模在2000-3000亿元。省内主要非银金融机构还包括中航信托、国盛证券、中航证券，以及江西省信担、江西省融担，担保资源较为丰富。

从地级市层面，南昌、赣州的经济体量较大，赣南革命老区获得较多政策支持，景德镇、萍乡、上饶、赣州等地仍有一定债务压力。南昌作为省会城市经济体量(2024年GDP为7800亿)最大、财政收入最高；赣州经济体量(2024年GDP为4940亿)和财政收入排名第二，作为革命老区近年来获得较多政策倾斜；九江市、上饶、宜春，GDP在4000亿元上下，抚州、吉安市GDP在2000-3000亿元，鹰潭、萍乡、景德镇、新余四个地级市GDP在1000-1400亿，经济体量相对较小。城投债务压力方面，景德镇、上饶、萍乡、赣州债务率较高；考虑城投债务和地方债，与地方综合财力相比，赣州、上饶压力较大；考虑城投债务和地方债，与地方经济体量比，景德镇、萍乡、上饶负债率最高。

江西省城投债如何择券？6月9日，江西省内城投债券余额7029亿元，其中省本级、南昌、上饶和赣州，城投债余额约1000亿元，景德镇、宜春、九江城投债余额在450-500亿元。从估值分布看，江西省存量城投债估值略低于全国平均，各地级市可分为四档，省本级和南昌市城投债总体收益率最低，分别为1.92%和1.96%，属于第一档；九江、抚州、吉安、宜春、赣州总体收益率居中，在2.10%至2.20%之间，属于第二档；上饶、景德镇、鹰潭、新余属于第三档，收益率在2.20%-2.30%之间，萍乡收益最高，为2.33%。江西省整体债务压力可控，但各地市基本面和债务压力有所分化，当前城投债估值普遍较低，过度下沉性价比不高，建议关注2-3年，第三档区域中市级平台，以及强区县平台；风险偏好较低，关注第二档区域市级平台，3-5年存续债；5Y以上超长债主要集中在省本级和南昌市级。

风险提示：政策变化超预期、地方经济实力超预期下滑、可能与实际结果存在误差

一、江西省经济财政债务一览

1.1江西区位概览

江西省位于中国东南部内陆、长江中下游南岸，古称”吴头楚尾，粤户闽庭”。东邻浙江、福建，南连广东，西靠湖南，北毗湖北、安徽而共接长江。江西为长江三角洲、珠江三角洲和闽南三角地区的腹地，与上海、广州、厦门、南京、武汉、长沙、合肥等各重镇、港口的直线距离，大多在六百至七百公里之内。境内高速公路里程突破6234公里，出省主要通道全部高速化。京九线、浙赣线纵横贯穿全境。航空和水运便捷。

1.2江西经济财政情况

江西省在全国经济处于中流。2024年江西省GDP为34202.50亿元，居全国第15，GDP增速为5.1%，排名全国第18，略高于全国的GDP增速（5.0%）。“十四五”规划中，江西省明确了今后五年GDP年均增长7%左右，总量迈上3万亿元台阶、向4万亿元迈进，人均GDP与全国平均水平的差距进一步缩小的目标。但江西的人均GDP仍相对较低，2024年为7.60万元，排全国第18。

江西省财政收入规模也位于全国中等水平。2024年江西省一般公共预算收入为3066.6亿元，政府性基金收入为1813.9亿元，两项收入分别居全国第17、14位。以政府性基金收入/（一般公共预算收入+政府性基金收入）衡量土地财政依赖度，2024年江西省为37%，在全国排第8，依赖土地财政的程度较高。

江西省财政自给率尚可，财税质量处中下游。2024年江西省一般公共预算收入为3066.6亿元，其中税收收入为1956.7亿元，税收占比64%，在全国排第21。财政自给率方面，江西省为40%，在全国排第18，处于中等水平，较为依赖转移支付。

1.3江西债务情况

考虑狭义隐债和地方债，江西省宽口径债务压力处全国中游，而考虑城投有息债务和地方债，江西债务压力较为靠前。2024年，江西省发债城投有息债务规模约2.3万亿，在全国排第9名。我们以不同口径测算江西债务压力，较为常用的债务压力指标为债务率和负债率。

1）定义窄口径债务率=地方政府表内债务（隐性债务+显性债务）/地方政府综合财力，其中隐性债务根据2024年各地化债专项债分配额度测算，显性债务为各地地方债余额，地方政府综合财力=一般公共预算收入+政府性基金收入+中央补助收入。2024年江西省债务率为139%，排名全国第20；

2）定义宽口径债务率=地方政府广义债务（城投有息债务+显性债务）/地方政府综合财力，2024年江西为288%，排名第9，考虑发债城投总体有息债务后，江西债务率明显提升，表明江西存量城投债务中，隐债占比相对较少；

3）定义狭义负债率=地方政府表内债务（隐性债务+显性债务）/GDP为54%，排名第17，与窄口径债务率排名接近，处于全国中游；

4）定义宽口径负债率=（城投有息债务+显性债务）/GDP，2024年江西为111%，排名全国第六，负债压力相对较大。

二、江西省化债成果

2024年，江西完善防范化解地方债务风险“1+9”实施方案，融资平台数量和存量经营性金融债务实现双压降、高风险债务全面清零，保持全国唯一债券零违约省份。化债以来，江西在降低债务增速、隐性债务化解、优化债务结构等方面成效显著。

从城投债务增速看，2022年以前江西城投债务增速高于全国平均，2023年化债以来江西城投债务增长明显回落。江西城投有息债务在2015-2019年增长较快，明显高于全国平均水平，而2020年以来，江西城投债务增速逐步回落，接近全国平均增速，2023年“一揽子化债方案”实施以来，江西城投债务增速明显下滑，2024年同比不超过1%，增速已低于全国平均。

从隐性债务化解看，2024年江西多地化债成果显著。例如，景德镇超额完成度融资平台退出目标任务，年度隐性债务化解任务全面完成，浮梁县、昌江区、珠山区隐性债务全面清零；上饶争取用于置换存量隐性债务的地方政府债务限额143.23亿元，实现了年度隐性债务化解计划和年度融资平台退出目标任务的双超额完成；赣州年内全市融资平台数量和债务规模实现“双压降”；宜春一方面化存量，成功争取各类化债政策额度超过262亿元。一方面遏增量，政府投资项目较上年压减资金73.63亿元，压缩规模60.75%，有效防范新增隐债风险。

从城投债务结构看，江西省城投债务结构较健康，且2024年融资结构进一步优化。2024年，江西省发债城投平台的债务结构为，银行贷款、债券和非标占比约为56.2%、31.5%和12.3%，同期全国城投相应占比为59.0%、25.1%和15.8%。江西省债务结构较为均衡，非标占比较低。并且相较2023年（54.8%、30.2%和14.2%），2024年江西银行贷款占比提升，债券占比略有上升，非标占比压降，融资结构进一步优化。

三、中部资源型省份——江西省产业结构分析

江西省是全国重要的有色金属资源大省，有色金属、电子信息与装备制造是产业结构的重要支柱。据《江西省矿产资源总体规划（2021-2025年）》显示，目前江西已发现各类矿产193种（含亚矿种），查明资源量的有153种，保有资源量居全国前十的有80种。其中，重稀土矿约占全国的2/3，钨矿、铜矿、钽矿、锂矿（Li2O）分别占全国总量的46.8%、9.7%、41.6%、22.7%。2023年全省规模以上有色金属采选企业主营业务收入达298亿元，有色金属冶炼和压延加工业企业主营业务收入达8031亿元，合计占规模以上工业企业主营业务收入20%。江西铜业集团为中国最大的铜生产基地，最大的伴生金、银生产基地，以及重要的硫化工基地，公司拥有包括大型露天矿山德兴铜矿在内的多座在产铜矿。另外，江西高度重视电子信息产业发展，欧菲光、立讯精密等消费电子企业于近些年进驻江西。装备制造业中，汽车及航空产业表现亮眼；南昌航空城集聚中国商飞等企业，2022年江西航空产业规模突破1600亿元。

作为资源型省份，江西面临传统产业升级与新兴产业培育的机遇和调整，2023年以来江西省开展制造业重点产业链现代化建设“1269”行动计划。尽管有色金属产业贡献显著，但存在资源依赖度高、附加值低的问题。为深入打好产业基础高级化和产业链现代化攻坚战，2023年江西省政府印发《江西省制造业重点产业链现代化建设“1269”行动计划（2023-2026年）》，提出产业链现代化“1269”目标，即电子信息、有色金属、装备制造、新能源、石化化工、建材、钢铁、航空、食品、纺织服装、医药、现代家具12条制造业重点产业链现代化水平全面提升，打造电子信息、铜基新材料、锂电和光伏新能源、钨和稀土金属新材料、航空、炼化一体化和化工新材料6个综合实力和竞争力强的先进制造业集群，全省规模以上工业营业收入年均增长9%左右，简称产业链现代化“1269”行动计划。

依据“1269”行动计划以及区域资源禀赋、产业基础和市场需求等因素，各地级市明确了重点产业发展方向。南昌市：汽车及新能源汽车、电子信息、生物医药、航空装备等；赣州市：现代家居、有色金属和新材料、电子信息、新能源和新能源汽车等；九江市：石化化工、电子信息、新能源、装备制造、纺织服装、食品、建材、钢铁、有色金属等；宜春市：新能源、建材家具、节能环保、生物医药、电子信息、先进装备制造等；上饶市：有色金属、光伏新能源、电子信息、非金属材料、汽车、机械制造等；吉安市：电子信息、新材料、先进装备制造、生物医药、绿色食品、新能源等；抚州市：新能源汽车及零部件、有色金属精深加工、新能源新材料、电子信息等；新余市：钢铁、锂电新能源、电子信息、装备制造、纺织鞋服、非金属新材料等；鹰潭市：铜基新材料、电子信息、精密制造等；萍乡市：金属材料及资源循环利用、装备制造、节能环保、电子信息、新能源等；景德镇市：石化化工、陶瓷、航空、汽车、旅游等。

产业转型成效初显，但新旧动能转换仍需加速。江西省2024年高技术制造业、装备制造业增加值分别增长12.5%、13.1%，预计全社会研发投入占GDP比重达1.95%左右，数字经济增加值规模有望突破1.3万亿元。江西省积极抢抓新能源产业发展战略机遇，锂电和光伏行业发展走在了全国前列，产业规模排名靠前。“十四五”以来，全省规上工业增加值能耗累计下降16.4%。但传统产业改造压力仍存，显示绿色转型亟待深化，第五次全国经济普查全省规模以上高技术服务业企业法人单位数量与收入占规模以上服务业企业法人单位的15.3%与25.1%，低于全国25.7%与42.2%水平。2023年江西省数字经济发展总指数位居全国第17名，产业数字化指数位于全国第12名，数字产业指数位于全国第20名。整体来看，江西省数字经济发展水平在全国范围内处于稳定发展阶段，发展速度仍需提升。

由于周边强省市的虹吸效应，人口外流与人才短缺制约着产业升级进程。2024年江西常住人口4502.01万人，近十年增长0.49%，以2023年户籍人口计算，人口净流出502万人。尽管政府持续推动青年科技人才“九条”、博士后“九条”等政策落实，充分调动学校、企业、社会等各方面积极性，长三角（上海、浙江、江苏）、珠三角（广东）、福建等地仍对江西人才有较大吸引力。省内薪资水平较低，2024年城镇居民可支配收入47514元，低于湖南51243元、广东61629元以及全国54188元，在长江中游省份中处于追赶地位。传统产业占比高，新兴产业岗位供给不足，高校毕业生留赣率偏低等限制制约江西产业升级进程。

另一方面，江西积极承接发达地区产业转移，助力江西经济增长与产业发展。2023年4月，江西省发布《江西省深度融入长珠闽积极承接发达地区产业转移“十四五”规划》，推动江西深度融入长三角、粤港澳大湾区和海西经济区的发展建设。赣中南昌、赣东北上饶、鹰潭积极对接长三角上海、杭州等地，南昌重点引进移动智能终端、LED和航空产业重大项目，上饶重点引进光伏、光电、锂电及电动汽车产业相关的重大项目，鹰潭重点引进精深铜加工、电子信息（物联网）产业相关的重大项目。赣南赣州、赣中吉安积极对接粤港澳大湾区东莞、深圳等地，赣州重点引进电子信息、家具、新能源汽车产业相关的重大项目；吉安重点引进电子信息全产业链、文旅和现代农业重大项目，赣东北上饶、鹰潭、抚州和赣南赣州积极对接海西经济区，重点引进先进制造、大健康、现代服务业、现代农业相关的重大项目。赣州与珠三角的产业融合已初见成效，当前上饶与长三角的产业合作逐步推进。

四、区域实力对比——经济、财政、债务分析

江西省下辖11个地级市（九江、景德镇、上饶、宜春、南昌、鹰潭、新余、吉安、抚州、萍乡、赣州）。各地级市均有发债城投主体。

从经济总量来看，2024年，南昌市以7800亿GDP一骑绝尘，排名第二的赣州市GDP则在4940亿，相差近3000亿，九江市（4022亿）、上饶（3721亿元）、宜春（3711亿元）GDP在4000亿元上下，抚州、吉安市GDP在2000-3000亿元，鹰潭、萍乡、景德镇、新余四个地级市GDP在1000-1400亿，经济体量相对较小。

从财政收入来看，南昌市一般公共预算收入最高，为526亿。九江与赣州收入接近，分别为326亿和328亿。上饶、宜春、吉安一般公共预算收入在200亿～300亿之间，鹰潭、抚州、萍乡收入在100亿～200亿之间，而景德镇与新余收入位于100亿以下。同时，部分城市对于土地财政依赖度较高，景德镇市政府性基金收入占综合财力高达67%，萍乡土地财政依赖度也高于50%，需关注土地市场下行对区域财力的影响。

从政策支持上，赣南革命老区近年来获得了较多的政策倾斜。2019年5月习总书记视察江西并发表重要讲话，提出了“在加快革命老区高质量发展上作示范、在推动中部地区崛起上勇争先”目标定位。2021年1月，国务院《关于新时代支持革命老区振兴发展的意见》（以下简称《革命老区振兴意见》）明确到2025年，革命老区脱贫攻坚成果全面巩固拓展，乡村振兴和新型城镇化建设取得明显进展，基础设施和基本公共服务进一步改善，居民收入增长幅度高于全国平均水平，对内对外开放合作水平显著提高，红色文化影响力明显增强，生态环境质量持续改善。到2035年，革命老区与全国同步基本实现社会主义现代化，现代化经济体系基本形成，居民收入水平显著提升，基本公共服务实现均等化，人民生活更加美好。

《革命老区振兴意见》是国家级发展战略，对于江西革命老区产业振兴提供多方面政策支持。1）对接国家重大区域战略，加强革命老区与中心城市、城市群合作。支持赣南等原中央苏区和海陆丰革命老区深度参与粤港澳大湾区建设，支持赣州、龙岩与粤港澳大湾区共建产业合作试验区，建设好赣州、井冈山、梅州综合保税区和龙岩、梅州跨境电商综合试验区，支持吉安申请设立跨境电商综合试验区，支持三明推动海峡两岸乡村融合发展。鼓励左右江革命老区开展全方位开放合作，引导赣南等原中央苏区与湘赣边区域协同发展。支持革命老区积极参与“一带一路”建设，以开放合作增强振兴发展活力。2）完善基础设施网络、培育壮大特色产业，支持有条件的地区建设新材料、能源化工、生物医药、电子信息、新能源汽车等特色优势产业集群，支持符合条件的地区建设承接产业转移示范区。推进“中国稀金谷”建设，研究中重稀土和钨资源收储政策。3）支持革命老区重点高校、重点学科和重点实验室建设，完善东中西部科技合作机制；促进中西部革命老区与东部地区加强科技合作；鼓励科研院所、高校与革命老区合作，共建中科院赣江创新研究院、国家钨与稀土产业计量测试中心等创新平台，研究建设稀土绿色高效利用等重大创新平台；支持地方完善人才政策和激励机制，加大人才培养和引进力度。

为贯彻落实支持革命老区振兴的决策部署，2021年10月国家发改委印发《湘赣边区域合作示范区建设总体方案》。湘赣边区域位于湖南、江西两省交界地带，包括湖南省长沙市浏阳市，以及株洲市醴陵市、攸县、茶陵县、炎陵县，岳阳市平江县，郴州市安仁县、宜章县、汝城县、桂东县，江西省萍乡市全境，九江市修水县，宜春市袁州区、万载县、铜鼓县，吉安市井冈山市、遂川县、永新县，赣州市上犹县、崇义县等24个县。《方案》涉及多种政策支持，包括：1）加快发展特色优势制造业和现代服务业：如依托浏阳、醴陵、上栗、万载4县（市），建设全国烟花爆竹转型升级集中区；2）合作共建产业园区：如鼓励萍乡、宜春与长沙、株洲等地跨省合作建设湘赣边区域合作产业园；3）加大政策资金支持：支持中央国家机关、企事业单位与示范区相关县市开展干部双向挂职。鼓励中央企业与示范区各市县开展交流合作。加大对示范区转移支付力度。专项债、中央预算内投资对示范区给予倾斜。鼓励金融机构增加示范区信贷投放等。

在国家级战略《革命老区振兴意见》的基础上，革命老区重点城市对口合作进一步落实，省级层面对革命老区发展也赋予优先支持权。2022年5月，国家发改委印发《革命老区重点城市对口合作工作方案》，赣州市—深圳市、吉安市—东莞市建立对口合作工作机制。2022年7月，抚州市与泉州市也建立了对口合作关系。2023年5月，江西省人大常委通过《江西省促进革命老区振兴发展条例》，赋予革命老区在基建、教育、产业等领域的优先支持权，推动红色资源整合与开发，完善基本公共服务体系。明确将革命老区振兴发展纳入省级规划，统筹解决重大问题。2023年7月江西省委办公厅、省政府办公厅印发《支持赣州革命老区高质量发展示范区建设的若干政策措施》，推进重大改革、完善重大政策支持、加快实施重大项目，支持赣州建设全国性综合交通枢纽和国家普惠金融改革试验区。

各市债务情况如何？城投债务压力方面，景德镇、上饶、萍乡、赣州债务率较高；考虑城投债务和地方债，与地方综合财力相比，赣州、上饶压力较大；考虑城投债务和地方债，与地方经济体量比，景德镇、萍乡、上饶负债率最高。

首先以较为常见的（城投有息债务/一般公共预算收入）衡量城投债务率，2024年，景德镇、上饶、萍乡、赣州城投债务率靠前，除赣州外均在1000%以上，其次是南昌、鹰潭、抚州、宜春，债务率在500-700%，九江、新余、吉安城投债务压力较低，债务率都在400%以内。

从宽口径债务率=（城投有息债务+显性债务）/综合财力来看：2024年，赣州市债务率最高，达到643%，上饶市紧随其后，达到612%，债务率最低的是九江市，债务率为322%。抚州、宜春、新余、吉安债务率在300%-400%，萍乡市债务率为476%，鹰潭、景德镇、南昌债务率在550%-600%之间。

从负债率=（城投有息债务+显性债务）/GDP来看：2024年，景德镇市负债率最高，达到188%，其次是萍乡和上饶市，分别为155%和143%。负债率最低的是新余市，为67%。鹰潭、抚州、赣州负债率在90%-110%左右，南昌、宜春、九江、吉安负债率在70%-80%。

五、区域实力对比——经济、财政、债务分析

人口规模支撑上，江西省呈现“七大四小”的格局，2024年常住人口最多的为赣州市（896万人），6个地级市位于300万人到700万人区间，包括南昌市（667万人）、上饶市（635万人）、宜春市（490万人）、九江市（450万人）、吉安市（435万人）和抚州市（353万人），而萍乡市（180万人）、景德镇市（162万人）、新余市（119万人）、鹰潭市（115万人）常住人口位于100万人到200万人区间，相对较少。

人口流动角度，江西省近三年常住人口数略有下降。2022年和2024年江西省常住人口分别为4528万人和4502万人，常住人口略有下降。从人口净流入（当年常住人口增量–当年人口自然增长量）的角度来衡量区域对人口的吸引力：整体来看，受广东、江苏、浙江等省份的“虹吸效应”影响，江西省人口整体净流出，2024年常住人口增量为-13.01万人，出生人口30.15万人，死亡人口32.60万人，表明2024年净流出10.56万人。同时，由于南昌大力发展制造业，不断优化营商环境，而景德镇发展旅游业，两地对江西省其余地区人口具备一定吸引力。具体而言，仅南昌和景德镇在2022年末和2024年末的人口均为净流入，南昌净流入量从9.59万人增加到9.89万人，景德镇净流入量从0.11万人增加到0.24万人；其他地级市在2024年末的人口整体维持净流出，对于2022年末的流出幅度增加，例如宜春市（2024年净流入-4.02万人）、上饶市（2024年净流入-3.72万人）、吉安市（2024年净流入-3.28万人）的人口净流出最为严重，但在2022年末吉安市（-0.40万人）、九江市（-0.35万人）、抚州市（-0.19万人）的人口净流出最为严重。

收入角度，从人均可支配收入来看，近五年江西省人均可支配收入持续增加，城乡居民人均可支配收入比值持续缩小，南昌市、景德镇市、新余市相对富裕。江西省2024年末全年居民人均可支配收入36007元，相比2020年（28017元）增长28.52%，城乡居民人均可支配收入比值为2.10，相比2020年（2.27）降低7.49%。城镇人均可支配收入方面，2024年城镇人均可支配收入最高的市是南昌市（57294元），除南昌市、景德镇市、新余市外，其他地级市的城镇人均可支配收入均低于5万元，其中赣州市（46170元）、宜春市（45684元）、抚州市（45036元）分别位列全省第9、10、11位。农村人均可支配收入方面，2024年赣州市农村人均可支配收入仅1.87万元，显著低于其他地级市。其余地级市农村可支配收入位于2.1万元至2.8万元区间。

房价角度，截止至2025年5月，江西全省11个地级市中，仅南昌平均房价过万。据安居客，平均房价最高的地级市为南昌市（11290元/m²），除萍乡市（4973元/m²）外，其余地级市平均房价均位于6000元/m²到9000元/m²。

近一年江西省的房价变动不大。过去一年，江西省有4个地级市平均房价上涨，在上涨的地级市中，涨幅最高的为鹰潭市（上涨171元/m²），其次是吉安市（上涨123元/m²）。降幅最大的为新余市（下降96元/m²），其次是九江市（下降72元/m²）。总体而言，江西省各地级市平均房价变化幅度相对平稳。

六、区域金融资源如何——存贷款余额、金融机构分析

丰富的区域金融资源是城投隐性债务的关键支撑。我们将从金融机构存贷款余额、主要金融机构、非银金融机构、担保机构等角度分析江西省区域金融资源。存贷款余额反映资金池总量，决定债务承接的潜在空间；主要金融机构（如本土银行）主导信贷调配能力，直接影响债务置换效率；非银机构（证券、信托等）提供多元化融资渠道，缓解传统信贷依赖；而担保体系则通过信用增级降低融资成本与风险外溢。

江西省存贷款余额均在全国处于中游水平。2024年江西省金融机构贷款余额62515.9亿元，较上年增长7.7%，余额总量在全国各省中排名第14位，同年江西省金融机构存款余额62322.2亿元，较上年增长7.4%，余额总量在全国各省中排名第16位。

金融机构方面，江西省主要金融机构包括江西银行、九江银行、赣州银行、上饶银行等四家城商行和两家农商行。其中，江西银行、九江银行为上市公司，2024年资产总额分别为5736亿元和5165亿元，资本充足率和不良贷款率较为接近。赣州银行2024年总资产为2814亿元，上饶银行2024年总资产为2756亿元，两家银行资本充足率略低于江西银行、九江银行，但不良贷款率更低。两家农商行规模较小，2024年南昌农商行资产规模、2023年赣州农商行资产规模均在1000亿以内，其中南昌农商行的不良率较高，2024年为3.35%。

非银机构规模不大，涵盖信托、证券、租赁、保险、地方AMC行业。非银金融机构主要有中航信托、国盛证券、中航证券、江西金控融资租赁、金源华兴融资租赁、江西金融资产管理等，机构资产规模在50亿元-400亿元左右。其中江西金控融资租赁、恒邦财产保险、江西金融资产管理属于江西金控集团体系，江西金融租赁属于江西银行体系，中航信托、中航证券属于中航产融集团体系。

七、区域债务对比——城投债余额、估值与择券分析

目前，包括省本级在内，江西省内共有城投主体139家，城投债券余额共计7029.32亿元。省本级城投平台仅有5家，但以1168亿元债务余额位居第一；其次分别为南昌和上饶，分别有14家、19家城投主体，共计1143亿元和1046亿元的债券余额。赣州市债务主体数量最多，为29家，债券余额950亿元。其余大部分区域债券余额均在500亿元以下（景德镇市余额505亿元），发债主体数量均维持在10个上下。其中，新余市发债主体和债券余额均最低，分别为3家主体和127亿元。

从估值分布看，江西省存量城投债估值略低于全国平均，江西七成城投债收益率在1.7%-2.2%之间。6月9日，江西省存量城投债总体估价收益率估值为2.13%，略低于全国城投债平均值2.15%。收益率在1.8%-1.9%的城投债规模最高，为1309亿元，占总债务规模达19%。1.9%-2.0%、2.0%-2.1%区间内债务余额分别为1017亿元和1032亿元，占比各在15%左右。此后随着收益率走高，各区间内债务规模逐步递减。

从各市城投债估值上看，江西大多数城市的城投债券收益率在2.0%到2.3%之间。其中，省本级和南昌市城投债总体收益率最低，分别为1.92%和1.96%，属于第一档；九江、抚州、吉安、宜春、赣州总体收益率居中，在2.10%至2.20%之间，属于第二档；上饶、景德镇、鹰潭、新余属于第三档，收益率在2.20%-2.30%之间，萍乡收益最高，为2.33%。

择券方面，当前江西省内除萍乡外，其余地级市的估值差异不大，5月以来，信用债表现较好，票息资产愈发稀缺，城投债收益可挖掘空间越来越小。对于江西省城投债，区域整体债务压力可控，但各地市基本面和债务压力分化较大，当前城投债估值普遍较低，过度下沉性价比不高，建议关注2-3年，第三档区域中市级平台，以及强区县平台；风险偏好较低，关注第二档区域市级平台，3-5年存续债；5Y以上超长债主要集中在省本级和南昌市级。

风险提示：

政策变化超预期：如果城投融资政策超预期放松，城投债供给增加，可能影响城投债估值。

地方经济实力超预期下滑：如果宏观经济环境有变化，资源型省份相关产业可能受到冲击，导致地方经济财政实力下滑。

可能与实际结果存在误差：城投平台定义存在主观因素，数据统计可能存在误差。

本文节选自国盛证券研究所于2025年6月26日发布的研报《化债与转型——江西省经济财政债务全梳理》，分析师：杨业伟S0680520050001王春呓S0680524110001