特朗普政府关税闹剧、产业层面噪音等推动资本市场对于全球科技公司AI资本支出（CAPEX）的预期持续悲观，北美四大云服务提供商（CSP）在一季报中的良好指引料将为2025年全球AI CAPEX的高增长提供坚实支撑，并重建市场信心，中信证券调整2025年全球AI CAPEX规模同比增速预测为+64%（前值为+77%）。但关税闹剧带来的需求、政策扰动，以及AI产业跳跃式的发展规律等亦在持续降低全球AI CAPEX支出的能见度，后续中信证券将紧密关注：关税闹剧的后续进展及其对全球宏观经济的影响，AI在2025H2的货币化进展，以及美国232调查、AI芯片扩散条例等短期变量。AI算力相关板块及个股层面，短期维度，中信证券重点推荐受关税闹剧影响较小的ASIC、存储、网络设备等子板块。
▍市场聚焦：
目前特朗普政府发起的关税闹剧仍悬而未决，并充满变数，同时其对全球经济的拖累已经开始显现，市场现在已经很难预期2026年CSP的CAEPX会怎么样，甚至对2025年AI CAEPX预测都面临巨大的挑战，对于分析师而言，紧密关注未来三个季度的潜在主要变量可能更为务实和具有意义。在本篇专题中，中信证券延续既有的分析框架，在一季报的基础上，重点对2025年的全球AI CAPEX测算模型进行修正，并相应罗列后续的系列潜在观察变量。
▍北美云计算市场：传统需求好于悲观预期，AI需求继续受到算力约束。
2025Q1，北美三大云计算平台亚马逊AWS（Amazon Web Services）、微软Azure、谷歌GCP（Google Cloud Platform）分别实现收入同比增长17%、35%、28%，AWS、谷歌云增速环比小幅下滑，微软云在经历短期的经营调整之后明显加速，成为市场最大的惊喜。从需求侧来看：
1）传统需求：特朗普政府关税闹剧带来的对需求预期的扰动成为市场主要的担忧项，但在一季度，传统云计算需求整体保持平稳，微软Azure对经营策略重新进行了调整，加强对传统云计算业务的重视，推动当季度营收改善明显。
2）AI需求：三大云厂商均提及了AI领域的强劲需求，微软Azure本季度35%的增长中16个百分点来自于AI贡献。谷歌云、亚马逊云来自AI的年化收入亦达到数十亿美元量级，AWS的AI收入继续保持三位数增长。同时主要企业均表示，本季度继续受到算力层面的约束，伴随算力在后续几个季度的陆续开出，预计市场业绩表现仍能进一步改善。
▍2025年CAPEX：2025Q1四大CSP CAPEX合计同比+60%，预计全年CAPEX同比+37%、AI CAPEX同比+64%。
关税闹剧影响下，叠加此前产业链层面的关于数据中心砍单、台积电订单下修等传闻的持续噪音，市场对主要科技巨头今年CAPEX的持续性一度陷入恐慌。但从一季报来看，主要云厂商一季度的CAPEX数据，以及对全年的指引好于此前中信证券研究部前瞻组的预期，其中Meta上修全年资本开支指引，公司继续强调此前开支指引。结合上述公司的业绩会表述，中信证券采用中性的假设情形，调整2025年北美四大CSP 合计资本开支预测为3450亿美元（前值为3385亿美元），同比2024年+37%。结构上，考虑各自的业务结构、雇员增速（影响非数据中心类支出）、数据中心建设周期（影响数据中心内支出结构）等因素，中信证券调整2025年四大CSP在AI服务器领域的投入规模预测为1372亿美元（前值为1332亿美元），同比+64%。同时考虑到关税闹剧对全球经济的潜在损害，预计企业端的AI资本开支将受到一定影响，因此假定四大CSP 继续占到全球AI CAPEX的50%的比重，从而调整全球2025年AI服务器规模预测数据为2744亿美元（前值为2959亿美元），同比+64%。
▍后续展望：持续关注关税战、AI货币化进展等。
一季报中CSP超预期的CAPEX指引数据，对于资本市场而言无疑是巨大的信心，同时从微观的产业链层面，比如AI芯片、HBM存储芯片、数据中心项目等，以及云计算巨头自身的资产负债表承受能力等，似乎都能得出AI CAPEX在未来数年持续增长的情景。但面对当下复杂多变的宏观需求环境，以及AI产业跳跃式发展规律，对于2026年，以及未来3年的假设多少会显得苍白无力，关税闹剧的后续进展及其对全球宏观经济的影响，AI在2025H2的货币化进展，以及美国232调查、AI芯片扩散条例等，可能是短期更值得关注的变量。
▍风险因素：
AI核心技术发展不及预期风险；科技领域政策监管持续收紧风险；私有数据相关的政策监管风险；全球宏观经济复苏不及预期风险；宏观经济波动导致欧美企业IT支出（尤其是AI支出）不及预期风险；AI潜在伦理、道德、用户隐私风险；企业数据泄露、信息安全风险；行业竞争持续加剧风险等。
▍投资建议：
关税闹剧带来的需求、政策扰动，以及AI产业跳跃式的发展规律等，不断降低全球AI CAPEX支出的预测能见度，但全球四大CSP在一季报中的良好指引料将继续支撑2025年全球AI CAPEX的高增长，同时将紧密关注：关税闹剧的后续进展及其对全球宏观经济的影响，AI在2025H2的货币化进展，以及美国232调查、AI芯片扩散条例等短期变量。AI算力相关板块及个股层面，推荐受关税闹剧影响较小的ASIC、存储、网络设备等子板块。
注：本文节选自中信证券研究部已于2025年5月8日发布的《前瞻研究行业美股科技板块资本开支专题—如何看待关税冲击下的AI CAPEX》报告，分析师：陈俊云S1010517080001；贾凯方S1010522080001；高飞翔S1010523060003；许英博S1010510120041
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