申万宏源：财政加码亟待融资支持

摘要

事件：3月24日，财政部公布2025年1-2月财政收支情况。1—2月，全国一般公共预算收入43856亿元，同比下降1.6%。全国一般公共预算支出45096亿元，同比增长3.4%。

点评：财政支出仍需加码，新增专项债、特别国债等后续或需加快发行使用

年初广义财政收支增速放缓，而预算完成度与过去五年平均水平基本持平。2025年1-2月，广义财政支出同比2.9%；从预算完成度看，广义财政支出预算完成13.4%，与过去五年平均支出进度13.5%基本持平；1-2月，广义财政收入同比-2.9%，从预算完成度看，广义财政收入预算完成17.8%，高于过去五年平均的17.5%。

新增一般债、结转结余资金等对年初一般财政支出形成支撑。2025年1-2月，一般财政收支差-0.1万亿元，而2020-2024年同期平均为0.5万亿元，或指向新增一般债、结转结余等资金对年初一般财政支持形成有效支撑；政府性基金收支差-0.5万亿元，与2020-2024年同期相近，后续新增专项债发行提速或可进一步支持政府性基金支出加码。

年初地方债发行规模虽维持较高水平，但多为特殊再融资专项债，新增专项债发行及使用尚待提速。2025年1-2月，新增地方债及特殊再融资债发行规模近1.8万亿元。用于置换隐性债务的特殊再融资专项债发行较快，前两月已发行9542亿元、发行进度约48%；相比之下，新增专项债发行进度较慢，前两月仅发行5968亿元，发行进度约14%。

财政收入端修复较慢下，发债节奏或主导财政支出力度，专项债以及特别国债后续发行计划和节奏值得重点关注。年初广义财政收支增速均低于财政预算，指向当前财政收支仍受出土地出让收入收缩、税收增速放缓掣肘。若锚定2025年财政支出预算目标，“加大支出强度、加快支出进度”，新增专项债、特别国债等或需加快发行，助力财政支出提速。

常规跟踪：年初广义财政收支增速放缓，但预算完成度持平于过去五年平均水平

广义财政收入增速下滑，但收入预算完成度处于近年较高水平。2025年1-2月广义财政收入同比-2.9%，较2024年12月增速下降16.9个百分点；其中，政府性基金收入1-2月同比-10.7%；一般财政收入1-2月同比-1.6%。从预算完成度看，2025年1-2月广义财政收入预算完成17.8%，高于2024年同期的17.6%及过去五年平均的17.5%。

广义财政支出维持一定强度，但较2024年12月亦明显放缓。2025年1-2月，广义财政支出同比2.9%、较2024年12月增速下降7.6个百分点；一般财政支出同比3.4%，政府性基金支出同比1.2%，均较2024年12月支出增速放缓。从预算完成度看，2025年1-2月广义财政支出预算完成13.4%，与过去五年平均支出进度13.5%基本持平。

风险提示

政策变化超预期，经济变化超预期。报告正文

事件：3月24日，财政部公布2025年1-2月财政收支情况。1—2月，全国一般公共预算收入43856亿元，同比下降1.6%。全国一般公共预算支出45096亿元，同比增长3.4%。

1.财政加码亟待融资支持

年初广义财政收支增速放缓，而预算完成度与过去五年平均水平基本持平。2025年1-2月，广义财政支出同比2.9%；一般财政、政府性基金支出当月均较2024年12月支出增速放缓；从预算完成度看，广义财政支出预算完成13.4%，与过去五年平均支出进度13.5%基本持平。2025年1-2月，广义财政收入同比-2.9%，从预算完成度看，广义财政收入预算完成17.8%，高于过去五年平均的17.5%。

新增一般债、结转结余资金等对年初一般财政支出形成支撑。2025年1-2月，广义财政收支差达-0.6万亿元，规模高于2020-2024年同期平均的0.1万亿元；一般财政收支差-0.1万亿元，而2020-2024年同期平均为0.5万亿元，或指向新增一般债、结转结余等资金对年初一般财政支持形成有效支撑；政府性基金收支差-0.5万亿元，与2020-2024年同期平均-0.4万亿元相近，或指向后续新增专项债仍需提速进一步支持政府性基金支出加码。

地方债发行规模虽维持较高水平，但多为用于隐债化解的特殊再融资专项债，新增专项债发行及使用尚待加速。2025年1-2月，新增地方债及特殊再融资债发行规模近1.8万亿元，2月发行明显提速、当月发行近1.3万亿元。用于置换隐性债务的特殊再融资专项债发行较快，前两月已发行9542亿元、发行进度约48%；新增专项债发行进度较慢，前两月仅发行5968亿元，发行进度约14%。

财政收入端修复较慢下，发债节奏或主导财政支出力度，专项债以及特别国债后续发行计划和节奏值得重点关注。年初广义财政收支增速均低于财政预算，指向当前财政收支仍受出土地出让收入收缩、税收增速放缓等因素掣肘。若锚定2025年财政支出预算目标，“加大支出强度、加快支出进度”，新增专项债、特别国债等补充资金或需加快发行，以助力财政支出提速、加快落地形成实物工作量。

2. 常规跟踪：广义财政收支增速放缓

一般财政、政府性基金收入均有放缓，推动广义财政收入增速回落。2025年1-2月广义财政收入同比-2.9%，较2024年12月增速下降16.9个百分点；政府性基金收入同比-10.7%；一般财政收入同比-1.6%。从预算完成度看，2025年1-2月广义财政收入预算完成17.8%，高于2024年同期的17.6%及过去五年平均的17.5%。

政府性基金收入下滑。2025年1-2月，政府性基金收入同比-10.7%，较2024年12月4.9%的增速下降近16个百分点；其中，地方国有土地出让收入同比-15.7%，与2024年12月-16%的增速基本持平。2025年1-2月政府性基金收入预算完成度为10.2%，高于2024年同期的10.1%，持平与过去五年同期平均水平。

税收、非税收入均有放缓，使得一般财政收入小幅负增长。2025年1-2月，一般财政收入同比-1.6%，较2024年12月增速下降近3个百分点；非税收入维持正增长，1-2月同比11%；税收收入修复放缓，1-2月同比-3.9%，较12月增速下降超6个百分点；个人所得税改善，1-2月同比提升至26.7%，或主因春节错位，2月奖金个税入账较多；国内增值税、消费税回落，1-2月同比较2024年12月分别下降5.5、6.5个百分点。2025年1-2月一般财政收入预算完成19.9%，低于过去五年同期平均的20.8%。

一般财政、政府性基金支出放缓，广义财政支出增速回落。2024年1-2月，广义财政支出同比2.9%，较2024年12月增速下降7.6个百分点；一般财政支出同比3.4%，政府性基金支出同比1.2%，均较2024年12月支出增速放缓。从预算完成度看，2025年1-2月广义财政支出预算完成13.4%，与过去五年平均支出进度13.5%基本持平。

一般财政支出分项中，科学技术、教育、社保类支出增速相对较高。2025年1-2月，一般财政支出同比3.4%，较2024年12月增速下降6.2个百分点；支出分项中，科学技术、教育、社保支出增速相对较高，同比分别为10.6%、7.7%、6.7%；社会保障、教育、卫生健康支出占比有所提升，较2024年12月占比分别提升3.4、1.6个百分点。2025年1-2月一般财政支出预算完成度为15.2%，高于过去五年同期平均。

地方国有土地出让收入拖累下，政府性基金支出放缓。2025年1-2月政府性基金支出同比1.2%、较2024年12月增速下降超11个百分点。政府性基金支出放缓或主因土地出让收入拖累，1-2月地方国有土地出让收入同比-15.7%。从预算完成度看，2025年1-2月政府性基金支出预算完成度9.1%、低于过去五年同期平均的9.7%。

风险提示

1）经济变化超预期。海内外形势变化使内需修复偏慢。

2）政策变化超预期。稳增长政策可能会影响内需修复的斜率。

注：本文内容节选自申万宏源宏观2025年3月25日发布的《财政加码亟待融资支持——2025年1-2月财政数据点评》，分析师：赵伟、贾东旭、侯倩楠、侯倩楠