我们判断，3月下半月市场面临的外部地缘政治环境是：扰动边际增多，但不改市场信心修复。近期市场担忧“Trump put”缺席，虽然当前美国经济数据仍整体稳健，但不确定性的进一步加强或导致负面预期的自我实现。基于新总统“蜜月期”和中期选举准备期的历史规律，我们认为特朗普计划中的理想政策路径应是短期内让负面政策快速落地，保持较高容忍度，随后冲击逐步收敛，并推出减税等正面政策，确保经济在二季度逐步回暖，年底前回归强势。当然，该理想的政策路径依赖一系列假设，能否实现也有待观察，但对于中国资产而言，仅仅是美国的衰退预期交易或不会产生负面影响。基于以上逻辑，4月开始美国对华政策不确定性可能明显上升，料将成为市场信心全面修复的试金石，但市场已有充分预期，政策已有充分准备，本次全国“两会”的各项部署料将加速落地。
正文
地缘政治半月谈系列报告，致力于分析我国资本市场面临的国际关系环境，将中美关系、中欧关系、一带一路、地缘冲突等问题融入对于中国经济的政策判断与中国资产的策略思考。我们判断，3月下半月市场面临的外部地缘政治环境是：扰动边际增多，但不改市场信心修复。
近期市场担忧特朗普关税、裁员等政策落地的节奏在不断加快，“Trump put”的缺席更加剧了这种担忧；虽然当前美国经济数据仍整体稳健，但不确定性的进一步加强或最终导致负面预期的自我实现。
自上任以来，特朗普在关税、裁员、减支等方面的政策落地节奏不断加速，且对政策副作用表现出极高的容忍度，对衰退恐慌避而不谈，加剧了市场对于“Trump put”缺席的担忧。当前虽然美国经济数据依然相对稳健，但若衰退预期过度发酵可能导致实际衰退的自我实现（“self-fulfilling prophecy”）。
基于新总统“蜜月期”和中期选举准备期的历史规律，我们认为特朗普计划中的理想政策路径应是短期内让负面政策快速落地，保持较高容忍度，随后冲击逐步收敛，并推出减税等正面政策，确保经济在二季度逐步回暖，年底前回归强势。
我们梳理对比了历届美国民调数据，发现选民对新总统的无条件支持“蜜月期”通常可维持至上任当年的5月，而围绕中期选举的准备通常在当年11-12月展开。因此在2026年中期选举之前，特朗普的理想政策路径应是短期内让负面政策快速落地，随后冲击逐步收敛，并推出减税等正面政策，确保经济在二季度（如5月后）逐步回暖，年底前（如11月）回归强势。
当然，该理想的政策路径依赖一系列假设，特朗普短期内政策不确定性难以迅速收敛，能否实现也有待观察；但对于中国资产而言，仅仅是美国的衰退预期交易或不会产生负面影响。
由于特朗普关税、减支等政策并未完全成型，4月起扰动或进一步增多。特别是，各类政策的落地高度依赖各方的配合与一系列假设，如贸易摩擦对手方的谈判意愿、国会法案博弈的复杂性等。因此，虽然我们认为存在上述的“理想路径”，但其能否实现仍有待观察，市场短期内或难以完全看清改路线并相信其可行性，因此美国市场预期波动短期内或延续。当然，对于中国资产而言，从历史复盘来看，仅仅是美国的衰退预期交易或不会对中国资产产生负面影响。
基于以上逻辑，我们认为特朗普或仍保持较高的阵痛忍耐度，特别是4月开始美国对华政策不确定性可能明显上升，其料将成为市场信心全面修复的试金石，但市场已有充分预期，政策已有充分准备，本次全国“两会”的各项部署料将加速落地。
一方面，在贸易领域，特朗普在就职后签署了《美国优先贸易政策》备忘录，指示联邦机构对贸易政策展开深入研究，并全面评估美国与其他国家的贸易关系，相关结论计划在4月1日形成。我们认为，这或标志着特朗普在对华经贸关系谈判上的方案与策略基本成型，与当前以边境安全为直接名义的关税政策在底层逻辑上有本质差异。4月2日若对其他国家的“对等关税”落地，也可能对我国部分转口商品造成影响。另一方面，在非贸易领域，据彭博社报道，特朗普团队内部正就对华芯片管控展开积极讨论，并与日本和荷兰官员会面讨论合作，上述举措都显示出特朗普政府对加强对华芯片管控的意愿。尽管4月开始美国对华政策不确定性可能会明显提升，但这同时也是对市场信心全面修复的试金石。当然，市场对特朗普回归会引起的扰动已有充分预期，国内宏观与产业政策对此也有充分准备，本次全国“两会”的各项部署料将加速落地。
此外，本期还有其他三个热点需关注。
热点一，特朗普关税威胁反复摇摆。3月以来，特朗普对加拿大、墨西哥等国家的关税政策前后反复摇摆，持续扰动市场预期。对于中国和其他新兴经济体，特朗普近期并未作出太多增量表态，下一关键时间点仍为4月1日《美国优先贸易政策备忘录》研究结果的出台，以及4月2日“对等关税”的细则明确。
热点二，俄乌和谈继续推进，欧洲开启财政扩张。从进展上看，美乌之间的接触已经开始，普京仍在争取更有利的执行条件，但俄乌直接谈判仍未展开，实质成果有限，我们认为后续或还需经历多轮谈判才能逐步达成共识。与此同时，由于美国对欧洲安全的承诺有所下降，欧盟推出“重新武装欧洲”计划、德国开启财政扩张，短期内影响欧元区经济与资产的政治与外交因素正迎来修复。
热点三，美国国会涉险过关，政府停摆危机暂解。3月14日，在距离联邦政府资金耗尽仅剩数小时前，美国国会参议院通过一项短期支出法案，按现有水平为联邦政府继续提供资金至今年9月，联邦政府停摆危机再次得以避免。两党围绕预算案的博弈反映出特朗普政策在财政端仍有较大阻力，我们认为民主党此次投票支持法案更多是一种“相对更不坏” 的选择，后续需关注两党在今年5月之前围绕债务上限的博弈进展。
风险因素：中美博弈超预期加剧；关税风险升级；美国经济形势超预期恶化；全球地缘局势超预期恶化。
注：本文来自中信证券2025年3月17日发布的《地缘政治半月谈（6）—“衰退交易”下特朗普理想施政路径的抉择 》，报告分析师：杨帆、遥远、危思安
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