近期国际油价持续回落并呈现低位震荡走势，中信证券认为国际油价当前进入底部震荡区间。从商品属性的角度看，OPEC+小幅释放原油产量，令全球原油供需平衡结构自去年的偏紧逐渐向偏松方向移动，叠加二季度在衰退交易、关税等不确定性因素影响下，油价整体或仍呈现区间震荡走势。不过，二季度至年中，中信证券此前提示的“类滞胀”趋势或逐渐得到验证并利好商品市场，全年商品市场排序仍为金＞铜＞油。就油市而言，在通胀及经济基本面等因素的带动下，叠加地缘等因素的阶段性扰动，油价或能企稳并逐渐缓慢小幅回升。
▍近期国际油价持续回落并呈现低位震荡走势，布油收盘价位于约70美元/桶左右，中信证券认为国际油价当前进入底部震荡区间，中枢或位于65-70美元/桶，年中至下半年在通胀以及经济基本面等因素的带动下或逐渐缓慢小幅回升。具体如下：
▍从商品属性的角度看，海外衰退交易尚未结束，油价整体或仍呈现区间震荡行情。
当前海外风险资产调整明显，资金更多流入美债、美国货基、非美股票市场[1]，其实质是在美国经济数据阶段性走弱背景下资金在全球“高切低”叙事背景下的演绎。自2月中下旬开始，中信证券观察到美国前瞻指标出现小幅走弱的趋势，包括韩国出口、美东航线、费城半导体指数等指标。进入3月以来，PMI、非农等宏观高频数据逐渐验证相关趋势，当前仍处在市场交易并验证美国经济“软着陆”背景下经济读数下修的阶段，当前对2025年四个季度美国经济实际GDP同比增速的一致预期分别是2.6%、2.4%、2.1%和2.0%（彭博一致预期），较市场观察到经济数据阶段性见底企稳、衰退交易结束的时点仍有一定距离。此外，从供给的角度上看，OPEC+小幅释放原油产量，令全球原油供需平衡结构自去年的偏紧逐渐向偏松方向移动，叠加二季度在衰退交易、关税等不确定性因素影响下，油价整体或仍呈现区间震荡走势。
▍特朗普压低油价的政策年内对油价影响相对可控。
理论而言，特朗普政府可以通过放松能源监管、结束俄乌冲突、缓和与OPEC+的关系等方式压降油价。不过，从实际执行效果来看年内对油价影响相对可控。一方面，主要标普500油气公司资本开支同比增速进一步从之前的10%中枢回落到约8%，可开采油井数量同比增速持续位于-10%区间中枢震荡，美国页岩油增产幅度年内相对有限，2025/26年美国页岩油产量或仍保持高位平台震荡表现，中枢或仍位于13.5-14mb/d（EIA口径）。油气公司资本开支增长乏力、可供开采的库存井减少的客观事实不会由于短时放松油气行业监管而改变；另一方面，OPEC+[2]增产或仍谨慎，本轮进程或类似2020年新冠疫情冲突后全球经济缓慢复苏的背景下，OPEC缓慢的、小幅的、动态调整的逐月增产的状态。鉴于当前宏观经济偏弱与不确定性情绪加剧的趋势，4月初OPEC+部长级会议或难实质上改变上述的原油产量政策的风格和基调。此外，特朗普制裁哈马斯、伊朗、委内瑞拉等国家或组织或引发市场对于地缘政治的恐慌对油价产生一定的抬升作用，整体而言，特朗普压低油价的政策年内对油价影响或相对可控。
▍地缘冲突阶段性发酵仍能支撑油价底部表现，金融属性不是当前影响油价的核心因素。
从地缘冲突的角度上看，俄乌冲突逐渐结束的趋势较为确定，但是过程仍较为波折，从目前的谈判进程看，俄乌双方分歧仍较大，通过军事行动增加谈判筹码的方式或仍时有发生，并能阶段性小幅支撑油价表现[3]。此外，从流动性的角度看，当前美联储货币政策调整幅度相对有限。美国经济虽有小幅回落，但软着陆概率较大，发生短时风险事件的概率相对较低。
▍从大类资产配置的角度看，“类滞胀”环境下相对利好商品市场，全年商品市场排序仍为金＞铜＞油。
通胀与增长的阶段性错配仍是今年宏观交易的重要变量。自通胀视角来看，2月CPI难以打消市场对于美国通胀前景的隐忧。中信证券预计美国总体CPI同比在4月前仍能因基数效应而继续下降、但下半年或将存在反弹隐忧 [4]。二季度至年中类滞胀环境及趋势或在数据中兑现，大类资产配置角度上相对而言利好商品市场。中信证券对于全年商品市场排序为金＞铜＞油。相对铜油等供需商品属性影响较大的品种而言，黄金的金融属性更强，而铜价受供给以及国内经济表现与政策预期的影响相对更大。就油价而言，全年来看利多利空因素共存，结合中信证券的模型预测，在下半年通胀及经济基本面的带动下，油价中枢或位于80美元/桶。
▍风险因素：
海外经济着陆节奏快（慢）于预期；海外通胀读数超预期；我国稳增长政策出台力度、节奏、效果低于预期；海外资源国减产扰动超预期；美联储货币政策超预期变化；特朗普政策扰动超预期；中东和俄乌局势演进超预期；美国主要油气公司资本开支变化超预期。
注：本文节选自中信证券研究部已于2025年3月17日发布的《大宗商品跟踪点评系列之三—国际油价当前或进入底部震荡区间》报告，分析师：贾天楚S1010524040002；崔嵘S1010517040001；李翀S1010522100001；韦昕澄S1010524090013
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