新川式关税

特朗普在关税中的捉摸不定，可能源自他的“自恋型人格”，把关税当成一场秀，尽可能获得流量、关注和曝光，并用以完成大选承诺和战略目的；展现出了非常具有个人色彩的“新川式关税”(Trumpcano Tariff)。

特朗普的关税言论每天都可能发生变化，既要对其保持持续关注，还要避免赋予单一信息过多的权重。

从过去一个月的进程看，特朗普的关税“实操”变得更加熟练；且即使多次强调“普遍关税”，但对待不同国家和地区的态度有着明显差异。

这些可能源自特朗普的“自恋型人格”，他把关税当成一场秀，尽可能获得流量、关注和曝光，可以说他展现出了非常具有个人色彩的“新川式关税”(Trumpcano Tariff)。

关税是“多用途”工具

对于特朗普而言，关税是一个多用途工具：对外用以极限施压，对内用以完成大选承诺。

特朗普曾辟谣采用“针对性关税”，但他从未辟谣过“渐进式关税”；反之，他当下采用的正是小步快走的关税策略。后者的重点在于“渐进式”，而非“关税”，说明他对关税的基本态度依然是“工具”，而非“目的”。

尤其是考虑到他没有连任的诉求，关税更多将被作为最直接的威胁手段来解决他心目中的“根本问题”，内外政策皆是如此。

迄今为止，特朗普的关税威胁在履行其对内承诺中占据主导地位。例如1月底，哥伦比亚拒绝美国遣返哥移民的航班入境，特朗普立刻在社交媒体宣布了对哥伦比亚25%关税的报复性措施，哥伦比亚旋即妥协。

在最新的调查中，有47%的人认为移民是特朗普政府需要应对的头号问题，该比例较2023年12月上升了12个百分点；同时芬太尼的泛滥和禁毒问题也算是广义社会安全问题的一部分。美国社会对于非法移民的不满持续累积。

因此，特朗普以非法移民和芬太尼滥用为由对墨西哥和中国加征关税，同时以关税胁迫他国接受其强力反移民政策，这是他在大选结束后兑现承诺的一种方式。

对北美反复无常，对中国温和克制

特朗普对北美的关税胁迫反复无常：在宣布对加、墨加征关税后，分别与两国总理通话，最后决定推迟一个月加征。但这并不妨碍他在宣传中“坐实”为改善逆差做出的努力，即使这些关税都尚未落地；这也是他自恋型人格的具象化体现。

但加、墨毕竟是美国的盟友和邻国，三国在经济生态中有着很多“公约数”，互相经贸文化交流十分密切。非经贸领域中，2026美加墨世界杯和2028年洛杉矶奥运会都是潜在的交流渠道，且美国拥有大量的西语系人口。

这些都意味着特朗普在面对北美贸易这个议题时，手中的牌或较为丰富；关税并不是唯一的工具。

与对北美的反复无常形成鲜明对比的是，特朗普迄今为止对中国的态度相对比较克制。尽量避免在关税问题上过度刺激中国，也不刻意炒作中国问题。

在特朗普上台后的100天里，整体上将是中美相对缓和的时期，这与2017年有些相似。2016年特朗普竞选时，也曾声称要对中国加征45%的关税，但2017年上半年中美之间比较缓和。

虽然他面临的问题比第一任期更突出、更严峻。但考虑到中国实力的变化，以及特朗普经过七八年后变得更成熟，对外和中国的关系上，缓和的时间可能更长。

美股目前处于高处不胜寒的状态。美国经济依赖财政扩张和赤字货币化，特朗普上台后自己又要减少赤字，因此经济自身就存在不确定性。美股的AI叙事受到Deepseek的影响，再通胀的压力又让美联储短期内难以承诺货币放松。黄金持续走高背后反映出的是对特朗普政策的不确定性，特别是对中国加征关税的担忧，这又会对对企业产出带来进一步的压力。

美股的流动性、估值、基本面三个方面都存在担忧，这也是对中国关税态度相对缓和的原因。

“攘外必先安内”

特朗普试图避开中国，也体现出对外战略的收缩，这种迹象在其对内改革中已经显现。

美国国务院接管了美国国际开发署（USAID），USAID作为美国官方的对外援助机构，维持着美国意识形态的扩张。USAID首先被DOGE关停，代表了美国单极化的自我认知已经结束，重新回归到1991年以前多极化世界的认知中；背后的原因是继续维持全球化的成本过高，需要收缩对外战略并回归本土。

正因为此，特朗普倾向于选择一些相对容易的目标来施加影响力。

除了美国的邻国，从北边的加拿大、南边的墨西哥，到更远的格陵兰岛和巴拿马，这些地区都是重要的战略要塞。特朗普对这些地区提出领土诉求，符合其第二任期“对外战略收缩、对内做大做强”的特征。

特别是在成本收益不划算的地方，他选择回归本土，以本土为根基，在西半球美洲大陆进行扩张；这也与他所崇拜的麦金利总统有许多相似之处。

实际上，特朗普任期内面临的问题主要来自内部，而非外部。特朗普的主要挑战在于提高政府效率、优化财政使用效率，减少美国财政赤字，以实现财政的长期可持续性。

目前，无论是比特币还是黄金，都显示出市场对美元，尤其是纸币信用的担忧；特朗普推动这些改革已经是迫不得已的选择，这些是美国两党都需要优先解决的问题。

既然主要问题在于内部，适当放缓对中国关税施压的节奏，也是一种默契。

中国更强的应变能力

换个角度看，如果特朗普对中国发动贸易战，中国的应对能力变得更强。相同的事情早在6年前就经历过一次，最终结果是中国出口每年都超出市场预期。

一方面，中国出口份额不断提升，这并非完全依赖美国和全球需求的好转，而是中国自身竞争力的提升。另一方面，中国通过将对美贸易逆差部分转移到东盟，加拿大，墨西哥和拉美等地区来优化贸易格局。

中国出口结构也在不断升级，从过去的劳动密集型产业逐渐转向资本密集、技术密集、中间品、原材料等高附加值行业。

中国有多种手段可以规避关税，比如出海布局、产业转移和市场分散等。这些举措不仅促进了产业扩张，还促成了中国的二次开放，有力地对抗了美国的逆全球化政策。

中国并不惧怕贸易战，过去五年美国对中国商品加征关税，既不是决定中国出口份额的决定性因素，也没有阻止中国制造技术进步和效率提升的趋势。

反之，中国在贸易摩擦的风雨中不断强化出海的决心和趋势，通过出海带动中国制造业的产业升级和全球市场份额的提升。

如果美国加征关税，中国可以对等加征；如果美国希望缓和，那么中国也会保持温和克制。在特朗普第二任期内，时间是中国的“朋友”。

在特朗普回归后，中国与日韩和欧洲的贸易关系改善，有助于缓解在拜登时期与这些地区出现的贸易紧张关系，缓冲美国对中国施加的贸易压力。

中国的应对措施方面，首先提到的是向WTO起诉；其次，针对性地对一些商品加征关税。此外，自特朗普当选后便展开了对一些科技公司和实体企业的反垄断调查。

总体来看，中国这一系列反应相对温和，并没有真正的限制中美的潜在合作空间。

最直接的合作渠道是重启第一阶段贸易协议，这也是特朗普近期明示的方向。疫情的扰动导致最终实际执行率大约在60%左右；不同类别的执行率有所不同，能源类兑现最少，农产品兑现最多。

当中美再次共同审视第一阶段贸易协定时，结构可能发生变化。这与中国的需求结构和进口结构有关，整体金额和双方诉求也会发生变化。可以预见的是，重启协定谈判将会是马拉松式的进程，但中美当下都没有表现出明显的“抗拒”。

从中国视角看，需要考虑的是进口商品的可替代性。其次，禁毒问题、人民币汇率以及美国制造业回流也有可以配合的地方。双方是可以谈判的，既然可以谈，无论中美就没有必要在短期内打破僵局。

中国资产重估

中国在关税问题上的“见招拆招”将影响财政节奏。

财政支持扩大内需，是对冲出口压力的直接方式。因此，如果关税的实际影响比预期要小，实施的时间比市场担忧的要晚，中美之间的缓和期持续时间比市场预期要长；映射到财政就是相对偏后的发力节奏。

进入年中，这些关税因素催化逐渐落地后，财政才真正进入发力、落地、执行、对冲的阶段。在此之前，政策可能正在酝酿、储备，为未来出台政策提供空间；这也是政策内外之间的关联。

对于中国市场而言，决定中国资产的关键因素主要是两个方面。

首先是人民币汇率背后所代表的中美之间竞争比较优势的变化，这决定了灵活资金的流入流出对市场边际定价的影响。

其次是在改革方面，如何通过改革加快转型，降低长期风险，让那些与基本面相关的、体现盈利的中国资产真正出现，并获得公平估值、公允估值和估值提升。

这对中国市场而言是最重要的事情。

风险提示

美国降息幅度超预期，特朗普政策落地节奏超预期，特朗普贸易政策更加激进，美国私人部门债务出现非线性变化

注：本文来自天风证券2024年2月21日发布的《新川式通胀》，分析师：宋雪涛S1110517090003

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