出口链有哪些短期超跌及中长期机会？

一、短期哪些出口链行业可能已经超跌？

1.1、当前关税条件下，哪些行业短期或已超跌？

自特朗普宣布新一轮关税举措后，美国对华平均关税已经升至124%的历史水平。特朗普本轮对华关税调整始于2025年2月4日和3月4日的两轮合计20%的芬太尼关税。随后，特朗普政府依据232调查将钢铁&铝及其衍生品，和汽车及部分零部件的全面关税税率提升至25%。同年4月2日，特朗普政府再次宣布将于4月5日起对所有国家征收10%的“基准关税”，4月9日起对美国贸易逆差最大的国家征收更高关税，其中中国加征34%（部分行业有所豁免）。此后在中美多轮反制中，美国对华税率又出现了进一步抬升，部分商品总关税达到145%。截至2025年4月12日，即美国最后一次正式调整关税政策后，美国对华的平均关税来来到124.1%的历史最高水平。

基于美国最新关税政策，我们对不同产品2025年新加征的税率进行了梳理：

关税冲击下，A股在2025年4月初反应较为剧烈，截至4月底尚未收回全部跌幅。其中，对外敞口较高的小家电、消费电子、光伏设备、照明设备、元件、其他电源设备等二级行业跌幅居前。

在此背景下，或有部分行业已经出现短期超跌。为寻找超跌行业，我们对美国新增对华关税下各行业受损情况进行静态估算（不考虑海外产能&关税影响外溢），并于4月3日以来的涨跌幅进行比较。估算方式主要涉及以下几个核心指标：

海外营收占比：境外业务收入/营业收入，数据来源为上市公司年报，各行业用整体法计算；

对美营收敞口：将HS04出口分类一一对应至二级行业，用【行业内上市公司海外营收占比X行业对美国出口占比】测算；

净利润受损情况：新增税率*美国对华进口商品关税弹性（1.7[1]）*对美营收敞口*营收利润影响系数（1.3204），其中【新增税率*美国对华进口商品关税弹性】以100%作为上限，即中美直接贸易完全中断。

需要注意的是，如果将转口贸易、海外产能、行业话语权等因素纳入考虑，行业利润实际受损的情况或好于估算结果。

[1] 本段中美国对华进口商品关税弹性（1.7）和营收利润影响系数（1.3204）参考自兴业证券宏观组的报告《牛市多大跌：关税影响有多大》。前者为美国每对中国商品加征10%关税，将导致中国对美出口增速下降17%。后者为2000年-2024年中国工业企业利润增速和营收增速的影响系数为1.3204。

由此，我们筛选出关税冲击下可能已经超跌的出口链行业，主要包括消费电子、厨房电器、工业金属、能源金属等板块。筛选的具体标准为：1）2024年海外营收占比在10%及以上；2）净利润增速受损情况小于2025年4月3日以来的市场超额跌幅；3）截至2025年4月30日的PE-TTM处在近五年的50%分位数以下。

1.2、不同关税条件展望下，哪些行业存在超跌的可能性？

未来一段时间全球或进入关税密集谈判期，未来关税政策可预见性较低。当地时间4月22日，白宫方面传出消息，特朗普正在为与中国达成贸易协议奠定基础，与中国的关系正在朝着正确的方向推进。随后特朗普亲自表态称，美国对中国的关税将由当前145%的水平“大幅”下降，关税也不会降到零。4月24日，中国外交部否认了中美就关税问题进行磋商或谈判一事，并且强调对话谈判必须平等、尊重、互惠。双方表态的分歧指向未来一段时间内围绕关税政策仍存在诸多变数。因此我们进行了如下情景假设：

情景一：中美谈判未能成功，美国对华对等关税水平保持125%的高位，即合计关税为145%；同时232调查对应的25%关税被应用于当前被豁免的诸多商品品种，即合计关税45%。在此情景下可能已经超跌的行业包括厨房电器、工业金属、能源金属等。

情景二：美国对华对等关税回落至此前34%的水平，即合计关税为54%；豁免品种关税维持原样。在此情景下可能已经超跌的行业包括消费电子、厨房电器、工业金属、能源金属等，部分行业反弹空间较当下有所扩大。

情景三：美国停止加征对等关税，仅保留20%的芬太尼关税；豁免品种关税维持原样。在此情景下可能已经超跌的行业包括家电（小家电、厨电、零部件）、消费电子、电池、通信设备、纺织制造、有色金属（工业金属、能源金属）等。

综上所述，通过比较关税下各行业净利润受损情况和超额跌幅，我们发现消费电子、厨房电器、工业金属、能源金属等板块存在一定超跌可能性，值得重点关注。

二、中长期哪些出口链行业有望杀出重围？

2.1、新兴成长行业：终端市场相对分散、渗透率能够提升

新质生产力领域是长期促进经济动能切换和短期托底政策的发力结合点，也是有望在全球构建长期竞争力的方向。新质生产力领域中，中国在新能源链、计算机、机械等方向本身已经掌握了一定的全球出口份额。近期一则外部对华政策不确定性较强，财政预算有望进一步倾斜，扶持相关产业加速发展；二则新一轮AI产业爆发，也有望助力相关产业升级，提升其在全球的核心竞争力。

自2018年以来，中国中高端制造业加速拓展海外市场，也正是验证了这一点。如工程机械、乘用车、商用车、航海装备、计算机设备等细分方向2024年海外营收占比较2018年的提升幅度均在10pct以上。

其次，为了脱敏于贸易冲突，相关品类需尽可能摆脱对单一市场的依赖，即终端市场分散化程度较高。以中国对美国、东盟、EU28的出口占比之和来衡量各行业的出口集中度，可以看到汽车及其零部件、工程机械、金属、化工等品类出口分散化特征较为明显，一方面出口集中度低于整体水平（47.7%），另一方面近年来呈现持续下行的走势。

当然，也有一些中国的中高端工业品凭借供应链优势和技术壁垒等正在快速抢占全球市场份额，因此出口集中度不可避免的提升，如电池、造船等，这些品类在关税下也具有相当的国际竞争力。

最后，在全球的渗透率仍有提升空间也是值得考虑的重要一环。参考上一轮关税冲突的情况，将关税清单涉及的重点商品品类按照2017年中国出口占全球出口比重来进行分组，可以看到：在美国启动对华关税之后，当年全球出口占比在30%以下的商品绝大多数均实现了全球市占率的有效突破，而当全球出口占比已经来到30%及以上，市占率进一步向上突破的空间被明显压缩。因此我们重点筛选最新全球出口占比仍在30%以下的行业，主要包括汽车链、造船、半导体、通信设备、机械、医疗器械、化学制品等。

综合上述三大要素，中长期脱敏于贸易冲突、长期竞争力强且渗透率能够提升的出海行业主要包括汽车链、造船、机械（工程机械、通用设备、专用设备）、医疗器械、化学制品等中高端制造业。其中，汽车零部件、机械、化学制品等品类在海外产能布局相对充分，具备更强的对抗风险的能力。

2.2、传统优势行业：掌握全球话语权

全球出口市占率较高、掌握市场话语权的行业具备较强的应对关税风险能力。对于国内出口在全球占比已经来到30%以上，且2018-2019年贸易战之后全球市占率基本保持平稳或者进一步上行的细分品种而言，由于产能布局及成本优势在短时间内难以快速复刻，即使顶着超高关税，中国仍是全球供应链中的主要玩家。具备这种特征的行业主要包括轻工（文娱轻工、家居）、电池、纺织品、家电（小家电、黑电、照明设备）等。

对美直接敞口较小（（ 15%以下）的纺服链、电子（电子化学品、元件）、金属新材料、家电零部件等受到中美关税的直接影响较小；而对于对美直接敞口较大的行业而言，如若在海外有足够的产能布局，则能进一步降低关税的影响，典型案例是家居用品、电池等。

三、小结

1、短期来看，在当前关税条件下，我们通过净利润受损情况与超额跌幅的比较、海外营收敞口、估值水平等指标，筛选出可能已经超跌的出口链行业，主要包括消费电子、厨房电器、工业金属、能源金属等板块。

2、中长期来看，脱敏于贸易冲突、渗透率能够提升、具备长期竞争力的新兴出海行业主要包括汽车链、造船、机械（工程机械、通用设备、专用设备）、医疗器械、化学制品等中高端制造业。

3、而在中国传统的优势出口行业中，纺服链、电子（电子化学品、元件）、金属新材料、家电零部件等板块对美直接敞口较小，家居用品、电池等板块则有较为充足的海外产能布局，因此均在中长期具备较强抗关税风险能力和全球竞争力。

风险提示：国际关系变化超预期，关注国内外经济数据波动等。

注：本文来自兴业证券股份有限公司2025年5月5日发布的《出口链有哪些短期超跌及中长期机会？》，报告分析师：张启尧 S0190521080005，张倩婷 S0190521110002，夏秋S0190524100001