核心观点
整体而言，今年锑的供需与去年相比，向着更难解的供给扰动与更有希望的需求景气演绎。我们认为，这样的供需边际变化有望推动锑价持续上行，不断刷新历史新高。建议关注锑板块公司：华锡有色，湖南黄金，华钰矿业。
摘要
2025年开年以来锑价持续上涨突破历史新高，截至2025年3月3日，中国有色金属协会锑业分会对于99.65%纯度的锑锭平均报价达到16.5万元/吨，较上一个报价日上涨7000元/吨，较1月2日的14.3万元/吨上涨15.4%。
复盘2024年，锑价由供给侧推动上涨，受需求侧压制回调
24H1锑价上行：主因5月环保督察进驻湖南，矿山生产受影响；俄罗斯进口阶段性受阻；上半年光伏、家电终端高景气+贸易商炒作等多重因素催化，上半年锑价出现大幅上行。
24H2锑价下行：7月起光伏玻璃开始去产能，需求边际弱化；9月中旬锑加入出口管制，出口需求缺位，锑价出现回落。
24年定价因子重现，向利好锑价的方向持续深化
供给侧：高内外价差导致进口供给缺位。2024年8月，商务部、海关总署公告对锑等物项实行出口管制。管制发布后，中国10月出口量降至冰点，海外的供给缺失随即带来海内外价差由2.8万/吨显著扩大至21.1万/吨。随着外盘价格显著高于内盘价格，我国锑矿进口快速回落。12月锑矿进口仅466金属吨（1-8月均值为1437吨）。随着内外盘价差的进一步扩大，我们预计进口量将进一步降低，国内进口原料也将愈发紧张。
需求侧：光伏抢装为光伏侧需求注入景气，出口需求亦逐步恢复。《关于深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》的推出直接催生了存量项目“抢并网”与增量项目“抢备案”两种抢装逻辑。从高频数据看，目前光伏玻璃产能利用率、库存等数据出现了积极的拐点，光伏侧的回暖有望支撑锑需求上行。此外，出口量也较去年9月的冰点逐步修复至12月的1700吨，达到正常出口量的64%，出口需求的恢复有望支撑锑价上行。
看好锑价上行持续度，行业公司有望充分受益
综上分析：
（1）去年4、5月支撑锑价上行的供给侧扰动再次出现，且随着内外盘价差的持续扩大正不断深化，进口原料的缺位或将持续更长时间。
（2）去年7月、9月导致锑需求走弱的因子出现了反转，光伏抢装潮的到来逆转了去年光伏去产能的颓势，且此种景气度有望至少持续至6月；出口的修复则逆转了去年出口需求缺位的尴尬。
整体而言，今年锑的供需与去年相比，向着更难解的供给扰动与更有希望的需求景气演绎。我们认为，这样的供需边际变化有望推动锑价持续上行，不断刷新历史新高。建议关注锑板块公司：华锡有色，湖南黄金，华钰矿业。
风险提示：供给大幅增长的风险，需求不及预期的风险，金属价格大幅波动的风险。
注：本文节选自天风证券2025年3月7日研究报告：《天风·金属与材料 | 锑价上行原因分析与持续性展望》，报告分析师：刘奕町S1110523050001
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