游戏业务护城河依然很深，腾讯一季度表现出色｜公司观察

2025年第一季度业绩出现反差，腾讯控股（00700.HK）和阿里巴巴（09988.HK）的投资者面对着不同结果。

5月16日腾讯控股跌1.45%，报收508港元，总市值46680亿港元；阿里巴巴下跌4.27%，报收123.4港元，总市值23552亿港元，腾讯控股市值逼近两个阿里巴巴。16日开盘不久阿里巴巴一度跌至120.3港元，跌幅一度逼近7%，市场一度短暂出现过“两个阿里巴巴抵不过一个腾讯控股”的情况。

关于两者市值差异背后的原因和未来投资逻辑，业内人士认为，腾讯游戏业务超预期，阿里云业务增速略逊预期；护城河来看，阿里巴巴受到美团，拼多多，京东等挑战，面临更激烈的竞争，腾讯微信和游戏的护城河依旧比较深；而展望未来人工智能的投入和发展来看，两者将会有更多的较量。

阿里增速略低于预期，腾讯游戏高增长

阿里巴巴的增速略低于市场预期，腾讯游戏增速则超越市场预期，业内人士认为，两者护城河也有差异，阿里巴巴的业务跟其他互联网公司的竞争更激烈。

5月15日，阿里巴巴发布2025财年第四财季（截至2025年3月31日）业绩，实现营业收入2364.54亿元，同比增长7%；非公认会计准则净利润为298.47亿元，同比增长22%。其中，阿里巴巴云智能集团季度收入同比增长18%，达到301.27亿元，经调整EBITA为24.2亿元，同比增长69%。此外，自由现金流为37.43亿元，相较2024年同期的153.61亿元下降76%，主要归因于云基础设施支出增加。

奶酪基金投资经理潘俊向第一财经记者表示，阿里云增速18%，略低于市场预期的20%，尽管人工智能AI相关收入继续增长，但投资者对短期变现能力存疑。慧研智投科技有限公司投资顾问李谦向第一财经表示，阿里云投入以及产出低于预期，价格战导致利润率的压缩，云业务并非阿里一家独大，还有多家进行竞争。

5月14日，腾讯控股公布了2025年第一季度业绩，实现营业收入1800.22亿元，同比增长13%，经营利润（Non-IFRS）693.2亿元，同比增长18%。腾讯的三大主营业务中，增值服务收入921.33亿元，同比增长17%；营销服务收入318.53亿元，同比增长20%；金融科技及企业服务收入549.07亿元，同比增长5%。

增值服务当中，第一季度游戏收入595亿元，包括国际游戏收入166亿元和本土游戏收入429亿元，同比分别增长23%和24%。该季度，微信及Wechat合并月活跃账户数达14.02亿，同比增长3%。李谦认为，腾讯的游戏增速较快，核心业务表现超预期，在海外的游戏收入比在逐渐的增大，全球化的布局也是超预期表现。腾讯主打的社交加内容在国内，微信的生态目前来看不可替代，其他互联网公司没有办法对此形成较大冲击，这是腾讯最重要的护城河，独一无二。

关于两者第一季度业绩表现比较，港股100研究中心顾问余丰慧表示，腾讯游戏业务在第一季度超出了市场的预期，这主要得益于几款热门游戏的强劲表现以及海外市场的扩展。阿里巴巴的阿里云业务增长速度略逊于预期，这与市场竞争加剧及技术投入成本上升有关。投资者对两者的业绩有不同的反应，这也导致了市值上的变化。从护城河的角度来看，阿里巴巴近年来面临着其他互联网公司竞争对手的挑战，尤其是在电商和本地生活服务领域，竞争异常激烈。相较之下，腾讯依靠微信这一强大的社交平台及其游戏业务构建了较深的护城河，微信不仅是中国最大的社交平台，还通过小程序、支付等多种功能不断拓展其生态系统。

关于两者护城河比较，桓睿天泽总经理莫小城表示，腾讯最大的底气来自微信——这是国内最强的数字基础设施。微信、小程序、视频号广告等生态正加速变现。相比之下，阿里面对的竞争更多元，拼多多、京东、抖音、美团都在分流流量和交易。

人工智能（AI）比拼

阿里寄希望于AI成为新的用户入口，而腾讯则利用AI跟现有微信、游戏和广告等业务结合。

阿里巴巴董事长蔡崇信在5月10日“阿里日”中对电商和云的定位作了进一步明晰，他表示，电商的业务并不占领对互联网的入口，因为电商是一个垂类，有更多其他的互联网公司占取了对用户的入口。“但如果我们能聚焦在AI上的话，能够对整个入口的突破，也许我们可以把新的入口用AI的方式做出来，让我们增加更多的用户。”

腾讯高管在业绩发布会表示，AI在效果广告中的能力已经显现，未来腾讯会进一步将AI能力与广告业务整合，AI是广告收入增长的一大驱动因素，借助AI，广告库存的点击率可以提升至3%到4%左右，目前有一个良好的上升趋势。大模型方面，腾讯高管表示，随着用户和元宝的互动越来越多，腾讯对用户行为的了解增多，元宝和微信生态的连接也会更紧密。此外，腾讯还计划将AI和游戏整合，将在游戏中以多种方式部署AI，例如用于引导新玩家、防止游戏作弊和应对黑客攻击，目前AI在大型竞技游戏中的部署处于早期阶段。

潘俊认为，展望未来，腾讯凭借游戏和社交的优势，AI应用落地更快，后续持续关注游戏长青化（经过多年运营，仍然能够持续吸引玩家并产生显着收入）、视频号商业化及AI应用元宝的增量空间。阿里需证明阿里云和AI的协同变现能力，阿里在B端和企业服务积累更深，若AI驱动云业务突破，或重获估值优势。

莫小城认为，腾讯将AI逐步融入已有业务，比如微信搜一搜、元宝助手、广告投放等，也接入了DeepSeek，先从效率提升开始。而阿里则是全线布局，推出新的大模型、全面开源，看起来更有突破潜力，但也承担更高的不确定性。整体来看，腾讯的增长更依靠已有护城河的深化和效率提升，而阿里正在经历调整和再聚焦的阶段。莫小城称，投资更重要的是“看得清楚的确定性”，腾讯目前确实是更让人放心的那一个，但AI这个变量，也可能在未来带来惊喜变化。

余丰慧表示，展望未来，随着AI技术的发展，腾讯和阿里巴巴都将加大在这方面的投入，预示着两者之间将会展开更多的较量。对于腾讯而言，如何利用AI提升游戏体验、增强广告精准度等方面将是关键；而对于阿里巴巴来说，AI可能会成为其重振旗鼓的重要手段，特别是在优化供应链管理、提升客户服务等方面。在未来的发展中，谁能更有效地整合AI技术并实现商业变现，谁就有可能在市场上占据更有利的位置。同时，两家公司也需关注数据隐私保护和伦理问题，以确保可持续发展。