固收+如何应对债市波动？

2025年一季度，DeepSeek、机器人等科技板块迎来高景气，同时部分经济数据有所好转，股市在春节后整体向上。债市方面，我国央行阶段性暂停公开市场国债买入操作，主动收紧流动性，且降准降息预期落空，债市回吐前期部分涨幅，收益率快速上行。

那么，在这样的市场环境下，“固收+”基金规模有何变化？业绩表现如何？在资产配置上又有哪些调整？

1、规模：明显回升

2025年一季度，“固收+”基金规模有所增加。截至2025年3月31日，“固收+”基金共有1459只，合计规模1.46万亿元（较2024年12月31日增加11.36%）。从细分品种来看，除灵活配置型产品外，各类型的“固收+”基金规模季度环比均有不同程度的提升。

从整个基金市场来看，2025年一季度纯债型基金规模收缩，较2024年末减少6.82%，而股票型和固收+基金则呈现小幅扩容状态。原因可能在于，受一季度流动性收紧、降息预期落空等因素的影响，债市出现了较大幅度的回调，债基规模随之回落。而股市整体窄幅震荡，有结构性机会。

具体来看，“固收+”基金存量及新发规模均有回升。（1）存量产品方面，一季度末，存量的“固收+”基金净申购规模为1209.4亿元。（2）新发产品方面，2025年一季度共发行19只“固收+”基金，对应季末规模在280.1亿元，较去年四季度末增加92.7亿元。

从基金管理公司来看，中欧基金、中银基金、永赢基金等机构的在管规模占比明显增加。截至2025年3月31日，易方达管理的“固收+”基金规模为1931.2亿元，占全部“固收+”基金市场规模的比重为13.2%，较去年12月底减少0.99个百分点。而中欧基金、中银基金、永赢基金等机构所管“固收+”基金规模占比则有明显增加，相较于去年四季度末，占市场规模的比重分别抬升了1.00、0.89、0.77个百分点。

从单个基金角度来看，规模增长较多的产品，风险仓位普遍不高，在控制风险的基础上，也实现了一定收益增强。2025年一季度，基金规模增长排名Top10的“固收+”基金中，各产品的最大回撤大多在-1.0%以内，且收益率也基本在0.5%以上，在债市回调、股市分化的行情中，普遍跑赢了行业中位数。这也表明，投资者对“固收+”基金的定位可能仍然是稳健的高风险收益比产品，尤其是在股市持续震荡的行情中。

2、业绩：稳中趋缓

2025年一季度，“固收+”基金的收益率和最大回撤都有所减少。由于债市出现一定幅度的调整，且收益率也处于历史低位，各细分类型“固收+”基金收益较去年四季度均普遍下行。最大回撤方面，由于股市窄幅震荡，含权类基金整体的回撤水平较去年四季度明显降低，中位数在-0.9%左右。

3、纯债：转向防御

纯债方面，在我国央行阶段性暂停公开市场国债买入操作，以及我国大行同业负债流失的影响下，一季度资金面明显收紧，同时我国央行强调“择机降准降息”，宽货币预期落空，叠加2-3月股市向好，多方因素共振下，债市出现大幅回调，10Y国债收益率由1.60%的低点，一度升至1.90%。受此影响，2025年一季度末，“固收+”基金的杠杆率和持仓久期较去年四季度末都有所下降，策略转向防御。具体来看：

（1）流动性收紧，叠加我国央行“防范资金空转”的导向，基金加杠杆意愿大幅减弱。2025年3月31日，“固收+”基金杠杆率中位数为107.91%，环比去年四季度末下行3.51个百分点。

（2）从券种角度看，一季度末“固收+”基金的利率债仓位，尤其是长端和超长端的配置比例明显降低。2025年一季度末，国债仓位较去年四季度减少0.95个百分点至6.52%。而从重仓券的期限来看（图12），2025年一季度末7-10Y、10Y以上品种的持仓比例较2024年末大幅减少，持仓久期缩短。

同时，信用债的整体持仓比例也有所下降，不过，考虑到收益率已处于低位，“固收+”基金适当拉长了配置久期，对3-5Y信用债、二永债的重仓比例略有提升（图13、图14）。

4、转债&股票：稳健为基，适当进攻

“固收+”基金的转债仓位继续下行，价格中枢则有所上行。一季度中证转债指数呈上行趋势，截至2025年一季度末，转债估值来到2024年以来的高位，性价比有所下降，部分产品或选择止盈兑现收益，2025年3月31日，“固收+”基金的转债持仓比例为12.29%，与去年四季度末相比减少了1.75个百分点。

而通过统计2025年一季度末所有“固收+”基金所持有的110元以下、110-130元、130-150元、150元以上进入转股期的转债数量，可以看出，110-130元、130元-150元的标的占比有所增加，这一方面与转债市场整体向好，导致所持转债价格上涨有关。另一方面也表明，在一季度，“固收+”基金适当增加了具有一定进攻性的品种。

在股票方面，“固收+”基金的股票仓位相对稳住，略有回升。一季度股市窄幅震荡，出于防御目标，“固收+”基金的股票仓位仍维持在相对较低的位置。不过，在结构性行情的影响下，股票仓位较去年年末略有增加。截至2025年3月31日，“固收+”基金的股票持仓比例为10.66%，较去年12月底增加0.3个百分点。

从“固收+”基金重仓股所在行业的持仓比重变化来看，一方面，以黄金为代表的防御类方向仍是其关注的重点，对有色金属板块的重仓比例大幅增加。另一方面，“固收+”基金也跟随一季度的科技行情加仓了钢铁、汽车等相关行业。对银行、煤炭、石油石化等表现一般的顺周期板块则有明显减持。

5、总结

总的来看，受2025年一季度股市震荡分化的行情影响，“固收+”整体规模回升，除灵活配置型产品外，各类型“固收+”基金环比规模均有所提升。

在资产配置上，纯债方面，整体策略偏防御，在调降杠杆率的同时，降低了利率债的持仓久期。风险资产上，在稳健风格上进行一定收益增强：股票仓位略有提升，增配黄金等防御性板块和钢铁、汽车等科技相关行业；转债或部分止盈，但持仓价格的中枢有所提升。

最后，观察一季度规模增长较多的“固收+”基金，普遍具有较强风险控制能力，以及较好的风险收益比，低波稳健可能仍是“固收+”投资者高度关注的方面。近期多家中小银行进行存款利率补降，或预示着由大行引导的新一轮存款挂牌利率下调已在路上。对于“固收+”管理人而言，可顺应投资者需求，打造净值曲线平滑、能够稳定增值的产品，以实现产品规模的增长。

风险提示：基金过往业绩不代表未来表现；相关结论主要基于过往数据计算所得，不能完全预测未来；报告采用的样本数据有限，存在样本不足以代表整体市场的风险，且数据处理统计方式可能存在误差；经济数据及经济政策超预期；需要警惕流动性的“退潮”。

注：本文来自国海证券发布的证券研究报告《固收+如何应对债市波动？》；报告分析师：靳 毅 SAC编号：S0350517100001、刘 畅 SAC编号：S0350524090005