人民银行发布3月金融数据，好于我们预期。新增社融5.89万亿元，同比多增1.05万亿元，余额同比增速8.4%，增速较上个月上升0.2ppt；贷款新增3.64万亿元，同比多增0.55万亿元，余额同比增速7.4%，增速较上个月上升0.1ppt。M1/M2增速+1.6%/+7.0%，分别环比上升1.5ppt/持平。
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信贷“开门红”良好收官。3月信贷投放量同比、环比均出现一定改善，好于我们预期。一季度新增贷款合计同比多增3200亿元，实现一季度“开门红”良好收官，主要由于财政靠前发力的带动作用，但从结构来看，信贷需求恢复仍不明显，体现出季末考核影响下的“冲量”特征。社融一季度同比多增2.4万亿元，主要来自政府债券同比多增，体现出政府加杠杆的托底作用。具体而言：
1. 供给因素驱动对公信贷多增。3月对公贷款同比多增0.5万亿元，主要来自短期贷款及票据贡献，主要由于财政重大项目“靠前发力”的带动作用，也体现出季末考核影响下的“冲量”特征。中长期贷款同比少增约200亿元，主要受到政府隐性债务置换的影响。根据《金融时报》测算，一季度用于化债的特殊再融资专项债对贷款的置换规模约1.6万亿元。此外，3月企业债同比少增0.5万亿元，主要由于利率上行扰动，也使得一部分融资需求转向贷款。3月企业新发放贷款平均利率为3.3%，与2月持平，一季度在LPR未调整的情况下下行13bp，也体现信贷供给较为充裕、需求不强。
2. 居民加杠杆需求不强。3月居民贷款增加同比多增447亿元，其中居民中长期贷款同比多增531亿元，我们认为主要由于存量按揭利率下调带来的提前还贷减少，以及消费贷利率上调预期下的提前借款行为。目前居民加杠杆意愿仍然偏低，一季度居民贷款合计同比少增2900亿元，主要源于居民收入预期不确定性，消费意愿相对偏弱。
3. 政府加杠杆托底。3月政府债增长1.5万亿元，同比多增1.0万亿元，一季度同比多增2.5万亿元，体现财政靠前发力的托底作用。
4. M1增速回升、理财回表。3月新口径下M1增速环比上升1.5ppt至1.6%，增速较2月的0.1%提升，主要由于债务置换、政府基建重大项目开工的影响。M2增速环比持平于7.0%，3月非银存款同比大幅多减少1.3万亿元，主要由于利率波动、理财回表导致，我们估计一季度银行理财产品规模同比多降约0.6万亿元，其中3月多降0.1万亿元。
银行股观点更新。3月金融数据反映信贷投放边际有所好转，实现一季度开门红良好收官，但信贷需求仍有待恢复。二季度信贷需求可能受到关税影响，建议关注后续新一轮稳内需政策，我们预计降准降息窗口也有望于二季度开启。银行投资方面，我们建议继续关注经济刺激政策的落地效果，尤其是居民端支持政策对居民收入预期和消费意愿的影响；银行股息仍具有吸引力，建议投资者择机配置股息较高且分红稳定的国有大行，同时关注所在区域经济稳定或存在边际改善预期的标的。
风险：进一步稳内需政策不确定性。
图表1：3月金融数据一览
资料来源：人民银行，Wind，中金公司研究部
图表2：信贷脉冲持续反弹
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表3：“挤水分”后的信贷增速下行
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表4：政府部门加杠杆，居民和企业杠杆基本持平
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表5：企业中长期贷款增速放缓
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表6：居民短期消费贷增速低迷
资料来源： Wind，中金公司研究部
图表7：住房销售增速跌幅收窄但房贷增速仍然较低
资料来源： Wind，中金公司研究部
图表8：存量按揭利率下调后居民早偿率下降
资料来源： Wind，中金公司研究部
注：本文来自中金公司2025年4月14日发布的《信贷开门红良好收官——3月社融数据点评》，报告分析师：林英奇、周基明、许鸿明、张帅帅
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