近期18个省份密集调整预算（14省披露预算调整报告），透露下一步专项债发力导向，最典型的特征体现在后续专项债支持化债的力度可能提升，主要包括置换隐债、清欠企业欠款、补充财力三大方向。从披露化债类新增专项债额度的三个省份看，债务高风险省份专项债用于化债类用途的比重相对较高，如云南达到75.9%，而湖南和陕西分别为32.6%和5.5%。从项目专项债的资金运用导向看，地产新模式、公益类项目获得更多重视，且专项债首次被允许用于产业投资，有助于加快政府投资结构转向。从债券额度的省际分配看，河北、福建、重庆额度占比增加较多，或反映这些省份项目建设需求较大。展望下半年财政政策，虽然上半年多项财政工具使用进度未达到50%，但财政短收仍可能对下半年支出强度形成一定制约，7月政治局会议可能会强化预期管理，做好政策储备以应对外需回落风险。
近期18个省份密集调整预算（14省披露预算调整报告），透露下一步专项债发力导向，最典型的特征体现在后续专项债支持化债的力度可能提升。
梳理各地预算调整报告，最值得关注的变化是第二批下达的债务额度有较多用于化债类用途，主要分为置换隐债、清欠企业欠款、补充政府性基金财力三个用途。从披露化债类新增专项债额度的三个省份看，债务高风险省份专项债用于化债类用途的比重相对较高，如云南达到75.9%，而湖南和陕西分别为32.6%和5.5%。伴随着专项债向化债领域的边际倾斜，5-7月（截至7月17日）专项债用于项目建设的比例分别为78%、58%、51%，是6月基建投资增速下滑的重要原因。
从项目专项债的资金运用导向和各地获得的债券额度看，地产新模式、公益性项目、产业投资获得更多重视，河北、福建、重庆获得的债券额度占比提升。
进一步梳理各地预算调整报告，从各地披露的资金运用导向看，交通基础设施（11省提及）仍是建设重点，但对教育（7省提及）、农林水利（8省提及）、医疗（6省提及）等公益性项目的强调有所增加。从专项债实际已发生的投向数据看，5月以来土地储备、保障房、养老育幼和民生项目的比例提高较多，分别比1-4月高15.2、7.4、3.5个百分点。此外值得关注的是，专项债开始被允许用于产业投资，北京率先发行100亿元专项债拟投向政府引导基金，浙江、四川也表示将专项债投向新质生产力、科技创新和产业升级。从债券额度的省际分配看，河北、福建、重庆额度占比增加较多，或反映这些省份项目建设需求较大。
展望下半年财政政策，虽然上半年多项财政工具使用进度未达到50%，但财政短收仍可能对下半年支出强度形成一定制约，7月政治局会议可能会强化预期管理，做好政策储备以应对外需回落风险。
今年1-5月财政收支增速差仍存，完成年初预算收支目标可能仍需增加调入资金5000-10000亿元，以维持年初确定的财政支出强度。上半年，超长期特别国债、地方专项债等广义财政工具的使用进度较2024年同期有所加快，但仍剩余3.7万亿元支持实体经济的资金待下半年使用。虽然上半年多项财政工具使用进度未达到50%，但财政短收仍可能对下半年支出强度形成一定制约，我们估算如果下半年没有增量工具，则6-12月广义财政支出增速约为2.7%，低于1-5月的6.6%。在上半年经济数据偏强，既有储备工具额度较多的背景下，我们预计三季度财政推出增量工具的必要性不高，不过7月政治局会议可能会强化预期管理，做好政策储备以应对外需回落压力。
宏观经济运行跟踪：二季度经济延续韧性，6月消费和出口表现平稳，投资增速回落。
二季度GDP录得5.2%较快增速，上半年经济同比增长5.3%。单月来看，6月工业和服务业生产均保持较快增长。由于“618购物节”预售活动对后续消费存在一定透支，今年6月社零增速有所下滑，低于预期和前值，但5-6月平均增速仍然稳健。6月投资增速低于市场预期，各分项的投资增速边际上均有所回落，特别是制造业投资低于市场预期的程度较高。受5-6月出口订单恢复、6月美线运力调整到位带动，6月出口增速有所回升，结构上半导体产业链、汽车产业链、机械与交运设备对出口的拉动作用较大。本周市场关注6月经济数据，下周建议关注欧央行7月利率决议。
风险因素：美国加征关税变化超预期；国内政策落地或实施效果不及预期；财政政策实施进度不及预期；地缘政治风险恶化。
注：本文来自中信证券研究部2025年7月20日发布的《一周宏观专题述评（第一百五十五期）—从地方预算调整看财政发力方向》，报告分析师：杨帆、玛西高娃
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