核心结论：①6月末以来港股受关税、汇率影响震荡偏弱，目前科技、红利板块热度已低于A股，医药、消费热度相对偏高。②近期重要会议临近、中美迎来缓和期，积极因素累积之下港股迎来增配时机，下半年有望跑赢A股。③美国先进芯片管制放松，AI应用趋势加速，盈利向上+热度偏低的港股科技板块空间或更大。

6月下旬以来港股震荡偏弱，不过本周在政策和产业等积极因素催化下行情回暖，周内恒生生物科技涨幅达12.7%、恒生科技5.5%。前期我们多篇报告指出下半年看好港股表现，港股是本轮牛市主战场，当前港股正处增配时机。那么站在当前视角，港股各领域水温如何？交易热度与A股相比有何差异？本文对此进行分析。

上半年港股领涨全球，六月末以来震荡偏弱。今年上半年，在港股AI应用、新消费、创新药等板块轮番驱动下，港股表现优异，涨幅在全球市场中居于前列，这背后是上述港股资产较A股具有独特性优势，详见《港股是本轮牛市主战场-20250608》。1-6月期间恒生指数涨幅为20%，恒生科技涨幅为19%，高于标普500的5.5%、富时100的3.9%、上证指数的2.8%、日经225的1.5%。

不过6月末以来，港股表现弱于A股，背后或主要受美国关税政策、港元汇率等因素扰动。一方面，7月初“大而美”法案通过后，特朗普政策重心重回关税领域。7/9特朗普宣布自8月起对进口铜征收50%的关税，并对巴西、欧盟、墨西哥等经济体展开新一轮的关税施压，7/16特朗普表示将向超过150个美国次要贸易伙伴统一征收10%或15%的关税。另一方面，受港美息差持续走阔、套息交易活跃等因素影响下，6月下旬以来港币兑美元汇率触及弱方兑换保证，香港金管局回收流动性的操作对港股短期表现形成压制。中国香港银行同业市场流动资金收市总结余由6/25的1735.2亿港元下降至7/17的864.3亿港元。

6月末之后A股和港股行情分化，港股部分行业板块有所降温。那么站在当前视角，港股各领域水温如何？与A股对比有何差异？

港股整体热度处于历史中位，略低于A股。首先看市场整体热度情况，从估值和交易指标等来看，当前港股处历史中位水平，并且略低于A股。截至25/07/18（下同），估值角度，恒生指数PE（TTM）/PB（LF）分别为11.0倍/1.16倍，分别处05年以来由低到高54%/36%的历史分位水平；恒生科技PE（TTM）为20.8倍，处有数据以来15%分位；万得全A PE（TTM）/PB（LF）分别为20.4倍/1.68倍，处05年以来65%/28%分位。交易指标角度，港股和A股市场活跃度处于历史高位水平，恒生指数周换手率（年化）为81%，处05年以来由低到高83%分位；万得全A周换手率（年化）达414%，处76%分位。

行业层面，港股科技、红利等板块热度低于A股。今年一季度，Deepseek的突破推动港股科技率先走强。此外，今年以来港股红利资产整体上行，但A股银行为代表的红利资产涨幅更大，目前这些板块交易热度已低于A股。

具体而言：我们采用行业指数PE（TTM，下同）、PB（LF，下同）的历史分位均值作为估值指标，和行业周成交额占比/自由流通市值占比、周换手率历史分位作为交易指标，来衡量行业热度。由于2019年以来港股和A股经历了一轮完整牛熊周期，因此我们以2019年初为起点来计算各指标的历史分位。从一级行业来看，截至07/18，港股信息技术/金融/能源/公用事业行业综合热度分别为58%/73%/62%/39%，均低于A股信息技术/金融/能源/公用事业行业综合热度的66%/76%/64%/60%。从细分行业看，科技板块中，港股软件服务行业综合热度为37%、明显低于A股的85%。红利板块中，港股建材/建筑/钢铁行业综合热度为21%/34%/35%、低于A股的71%/37%/72%。

港股医药、消费板块热度高于A股。今年以来国内创新药BD交易亮点纷呈，政策环境持续优化，AH医药板块行情表现突出。其中港股医药股中的创新含量或更高，行情涨幅更为明显，因此交易热度相应较高。另外，今年以来，注重个性化、体验化的新消费成为消费领域的亮点，而港股新消费含量更高，消费板块涨幅和交易热度也高于A股。

截至07/18，港股医疗保健/可选消费/日常消费行业综合热度分别为76%/64%/62%，高于A股医疗保健/可选消费/日常消费行业综合热度的65%/62%/24%。从细分行业看，医疗保健板块中，港股医药生物行业综合热度为91%、明显高于A股的77%。消费板块中，港股汽车及零部件/耐用消费品/可选消费零售行业综合热度为82%/84%/74%、高于A股的67%/27%/73%。

当前正是港股增配时机，下半年有望继续跑赢A股。尽管6月末以来港股表现偏弱，但近期政策、产业、资金层面的积极因素正在累积，港股迎来增配时机。①政策方面，随着月末政治局会议的临近，促消费、反内卷相关政策正逐渐落地，如7/16国常会要求深入实施提振消费专项行动，优化消费品以旧换新政策。②产业方面，H20芯片对华出口限制取消，随着算力相关制约的解除，国内大模型创新迭代进展有望提速，港股科技板块最为受益。③资金层面，7/8香港证监会行政总裁梁凤仪表示正持续推进将人民币股票交易柜台纳入港股通，这将有助于进一步降低南下资金面临的汇率风险。

中期维度，下半年基本面和资金面积极催化下，港股有望进一步向上，相较A股或更为占优。一是随着稳增长政策继续加码，将推动宏微观基本面修复，后续关注7月政治局会议的增量政策部署情况。二是当前外资配置港股有望边际改善，公募、险资等有望进一步增配科技、新消费、红利等港股稀缺性资产，内资机构端资金流入港股仍有增量空间，详见《恒生科技牛-20250527》。

美国芯片管制松动，AI应用趋势望加速，盈利向上的港股科技板块或成主线。技术+政策催化下AI产业趋势加速，港股科技龙头广泛分布于AI全产业链，涵盖大模型开发、商业应用及终端生态等环节，凭借领先的技术优势，将充分受益于AI产业变革红利。

港股互联网AI资本开支或再上新台阶，大模型迭代与AI应用落地进度有望提速。今年以来，受美国算力芯片出口管制影响，国内互联网巨头资本开支不及预期，对港股科技行情形成压制。6月以来中美经贸关系边际缓和，美国对华科技产品出口的管制政策也有所松动。我们预计下半年港股互联网巨头或将加大AI基础设施领域的资本投入，大模型迭代与AI应用落地进度有望提速。结合上文所述，港股科技板块整体估值不高，交易热度也回落至合理水平。随着本轮AI浪潮的产业周期向上趋势进一步确认，有望推动相关的港股科技龙头重新跑赢市场。

目前港股红利行业的热度也低于A股，下半年或也有阶段性机会。过去1-2年红利板块整体表现较好，但估值抬升幅度与利率下行节奏匹配，目前港股红利股息率较无风险利率之差仍处于历史高位。随着政策强化分红监管，低利率环境下长线资金加速入市，股息率更高的港股红利仍具备配置价值。此外，港股新消费、创新药资产较A股同样具有稀缺性，下半年或也值得关注。