天风研究:跨季继续看好信用

首先,短信用的利差已经极致压缩,博弈空间已相对有限,考虑到央行宽松的货币政策,或跟随利率趋势走一段,但利差进一步压缩空间不大。目前仍有机会的在中长端品种,按目前市场演绎来看,风险或可控,尽管季末仍有一些负债端的扰动。其中关键仍在对流动性的把握上,首先我们看好的是5年以上长二永品种,在目前市场格局下或走出品种利差压缩行情,其次便是4年左右信用品种的骑乘收益。

一、谁在助推信用行情?

5月,低迷的利率,补涨的信用

5月,赔率约束下利率债震荡偏弱,前期表现稍弱的信用债在非银力量配置下表现较强,信用利差整体较大幅收窄。

就不同信用品种表现而言:普信表现整体优于二永;城投下沉与拉久期品种收益率均下行10bp以上;7年期左右的超长债表现亦相对不错。

进入6月,买断式逆回购公告前置、中美元首通话落地等多因素共振下的债市有所回暖,短利率更为强势。流动性较差的信用债反应相对滞后,收益率涨跌互现,信用利差多被动走阔。

谁是信用行情背后的推手?

从信用债二级净买入数据来看:公募基金为买入主力,尤其是5月前两周,公募基金的买入力度处在年内高位,这其中也包括加大对5年期以上长久期信用的配置。

相比之下,银行理财对普信债的买入力度自4月以来便整体不算高,但对5年期以上长久期信用的买入力度明显高于往年。

二、需要担心理财跨季回表吗?

理财对信用债的持仓有何变化?

2023年以来,在理财规模稳步增长的情况下,理财对信用债的绝对持仓规模亦稳步增加,但这部分占理财整体投资规模的比重不断下降。

对应的,理财对同业存单、现金及银行存款等资产的投资比例有所提高,在全面净值化的过程中践行低波策略。

理财回表与信用利差走阔

2022年以来,季末月的信用利差上行居多,仅2022年6月、2023年3月、2025年3月,信用利差震荡下行,其中2025年3月更多有机构跨季抢跑因素在里面。

但不能忽略的是,理财机构整体流动性管理更为精细,低波策略之下跨季会有规模回表影响,但对信用利差的负向作用也相对可控,反而可能引发机构抢跑,毕竟存款利率下调后,机构预期理财规模仍有增量空间,从而带来配置力量。

三、后市信用怎么看?

利差压缩到这个位置,信用又到了一个新的临界点:

首先,短信用的利差已经极致压缩,博弈空间已相对有限,考虑到央行宽松的货币政策,或跟随利率趋势走一段,但利差进一步压缩空间不大。

目前仍有机会的在中长端品种,按目前市场演绎来看,风险或可控,尽管季末仍有一些负债端的扰动。

其中关键仍在对流动性的把握上,首先我们看好的是5年以上长二永品种,在目前市场格局下或走出品种利差压缩行情,其次便是4年左右信用品种的骑乘收益。

风险提示:城投口径偏差;样本偏误;区域及平台评价的主观性;成交数据处理及局限性。注:文中报告节选自天风证券研究所2025年6月10日已公开发布研究报告《跨季继续看好信用》,分析师:谭逸鸣S1110525050005

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