作者:虞雯，编辑:肖世美

市场总是在绝望中诞生，然后让所有在原地犹豫的人望洋兴叹。

不知不觉中，作为“中国医药一哥”的恒瑞医药已经重新获得3000亿元市值，股价较去年创下的低点翻了近一倍。

资本市场永远是对的。

[盈利空都不错]

恒瑞药业此轮厮杀始于2021年初，市值在达到6000多亿元后突然转向跳水，最多时下跌近70%。

杀它没错。

集中采购直接影响了公司的业绩。第一至第七批集中采购中，恒瑞药业旗下22个品种仿制药入选，平均入选价格下降74.5%。人们认为交易量的增加可以抵消价格下跌的影响，但事实远非如此。根据公司财报披露的数据，2021年恒瑞医药入选的8个药品销售收入同比下降79%。2021年和2022年，恒瑞药业利润持续下滑，杀估值，杀业绩。

但从2022年4月开始，大资金开始重新介入。一个直观的证据就是恒瑞医药见底后一路走高，震荡通道的低点不断抬高。

往上走也是对的。

起伏是一样的。此轮下跌来源于集中开采，最终会因集中开采影响的减弱而告一段落。

目前只有吸入用七氟醚和注射用卡泊芬净符合国家集中采购要求，第八批集中采购名单中没有恒瑞医药的大品种。

换句话说，集中开采的风险已经边际降低甚至清除。

另一方面，公司业绩也出现了明显的企稳迹象。

Q1至2022年Q4，归属于恒瑞的净利润分别为12.37亿、8.82亿、10.54亿、7.33亿(同比增长127%)。今年一季度归母净利润12.39亿元，为2021年Q3以来最高。

展望未来，随着仿制药业务的萎缩，成为国内药企跨越周期、平滑波动的救命稻草。

首仿药的价格可以达到原药的70%。一旦公司成功抢到第一个仿制药，不仅可以凭借价格优势快速替代昂贵的原产品，争取利润，还可以相对于后续建立定价政策的领先地位。

2022年，恒瑞共有565个仿制药通过/被视为通过一致性评价，其中218个为首次评价，占比38.5%。这些冲线的首批仿制品多为高科技壁垒品种，攻防兼备，后市可期。

仿制药和创新药空的估值完全不同。以色列的蒂瓦制药公司是世界上最大的仿制药公司，其总市值在巅峰时期只有约700亿美元(近年来因巨额亏损而暴跌)。相比之下，强生和辉瑞等公司的估值一直保持在数千亿美元。

在资本流动极其顺畅、商业模式大同小异的今天，太平洋两岸没有理由存在两种不同的估值体系。

因此，这些企业的市值水平可以视为全球所有仿制药和创新药公司的估值上限。

市值3000亿，市盈率60倍。对比全球标杆，如果只考虑仿制药，恒瑞的这个估值水平其实并不低，尤其是在整个仿制药固有逻辑已经破灭的背景下。

资本市场真正关心和看重的是创新药。

[新旧动能转换]

在日本和德国，创新药占整个医药市场的50%以上，而在美国，这个数字接近80%。即使在除中国以外的其他G20国家，平均水平也在20%以上，而在中国，这一数字还不到10%。

国内医药市场2万多亿盘子，国内创新药销售额不到1000亿。医药消费升级叠加国内替代，本土创新药数量超过10倍空。这样看来，恒瑞医药并不贵。

恒瑞是中国创新药的先行者。20年前，当别人还沉迷于赚快钱、短钱的时候，孙飘扬就预见性地转型创新药，把模仿和创新结合起来，以模仿培养创新。

2011年和2014年，阿里考昔和甲磺酸阿帕替尼分别获批上市，恒瑞药业成为国内唯一拥有两个1.1类创新药的药企。

政策加速了恒瑞从仿制药向创新药的转换。

2018年至2022年，公司创新药收入占比从12%提升至40%左右。与此同时，大量仿制药项目被砍掉。

从财报披露的信息中我们可以看到，恒瑞在研的管道中基本看不到仿制药的影子，取而代之的是速度很高的创新药。目前，公司有7个创新药处于申报、注册和上市阶段，13个创新药处于三期临床，64个创新药处于一期和二期临床。

放眼全球，只有五六家跨国公司拥有100多条RD毒品渠道。恒瑞就是其中之一，而且是国内唯一一家。

庞大的生产线孕育了一批知名度很高的大单品，比如Darcyril(一种细胞周期蛋白依赖激酶4和6(CDK4/6)的抑制剂，可以抑制乳腺癌细胞的增殖)、妥妥10亿+。

与其他国家相比，我国CDK4/6抑制剂的临床应用相对落后，HR+/HER2-乳腺癌患者使用CDK4/6抑制剂的比例仅为10%左右。2021年中国CDK4/6抑制剂在HR+/HER2-乳腺癌的市场规模仅为12亿元，预计到2030年市场规模将超过200亿元。恒瑞的Dalcy Li是国内首个CDK4/6抑制剂，将于2023年底或2024年初获批上市，届时公司将成为第一家切蛋糕的本土企业。

再比如Riverumide，这是国内第二代转移性激素敏感前列腺癌(MHS PC)AR拮抗剂，全球第三。

根据约斯特沙利文的数据，中国前列腺癌药物市场规模从2015年的22亿元增长到2019年的53亿元，年化增长率为24.5%，预计到2030年将达到506亿元，其中前列腺癌AR抑制剂239亿元。恒瑞的Rivirulamine预计2025年获批上市，销售峰值可能达到20亿元。

在全球医药智库信息平台Informa Pharma Intelligence发布的《2022年医药RD趋势年度分析》中，恒瑞药业排名第16位，较2021年上升21位，创下中国药企在该榜单的历史纪录。

中国必然跑出世界创新药企业，这是资本市场会给出估值溢价的信念。百济神州的猛烈扩张，短期内可以通过选品创造奇迹，但长期来看，生产线丰裕度更好的恒瑞医药可能更稳健更深远。

任何大型综合性药企的成功，归根结底都是均衡发展的结果。

[火车跑得快，全靠头带]

投资的目的是投资人。

生意是死的，人是活的。没有能穿越周期的行业，只有能穿越周期的人。

最生动的例子就是新东方。教育培训没落后，行业一片愁云惨雾。于带领一个团队做直播电子商务，现在又红红火火了。

企业家是一个企业最基本的基本面，他们的禀赋、性格、气质从根本上决定了一个企业能走多远。中国的创新医学现在需要能打仗的人，这是孙飘扬的亮点。

32岁被扶正为连云港制药厂厂长，挽救了已经濒临倒闭的工厂。

两年后，他斥资120万元收购了中国医学科学院药物研究所研发的抗癌新药异环磷酰胺的专利权。这不是一般的勇气。120万元几乎相当于工厂一年的营收，而且这笔钱只用于专利。之后还要经过独立生产和临床测试。任何一个环节失效都是浪费。一旦失败，刚刚得救的工厂随时都有倒闭的风险。

孙飘扬不仅是一个有进取心的企业家，还是一个严谨理性的技术专家。

从1991年到1996年，孙飘扬牵头研发了20多个新药，其中5个被评为“国家重点产品”；参与国家“863计划”项目研究4项，个人拥有国家发明专利86项，世界专利35项。

正是因为技术背景，孙飘扬非常重视研发。2021年，退役的孙飘扬霍贤回归，重新执掌帅印的第一件事就是收缩销售团队和销售费用，同时加大研发力度。【/S2/】2022年，恒瑞RD投资达到63.46亿元，RD投资占销售收入的比重提升至29.83%。无论是绝对投资还是相对投资，国内企业都难以匹敌。

既有野心又务实；他不仅经历了黑暗时刻的垂死挣扎，也经历了成功后的大富大贵；既懂业务又懂技术。

年龄不是问题。65岁的孙飘扬正在工作，因此投资者可以放心。

免责声明

本文涉及上市公司内容，是作者基于上市公司依据其法定义务公开披露的信息(包括但不限于临时公告、定期报告、官方互动平台等)所作的个人分析判断。);本文中的信息或观点不构成任何投资或其他商业建议，市值观察不对因采纳本文而产生的任何行为负责。

——END——