门口海底捞的长龙又回来了。

随着疫情的解封，线下餐饮行业率先迎来复苏。最直观的感受就是每到周末，各大商场人头攒动，像海底捞这样的餐饮头部品牌更是门口人头攒动。

资本市场早已将这种预期提前注入股价。

自去年疫情解封以来，海底捞股价从11.5港元攀升至今年1月初的24.7港元。虽然有所下降，但仍比疫情解封前高出近一倍。

除了外部环境的回暖，海底捞股价的提振还直接来自于公司内部止损策略和治理结构的调整。

根据海底捞2月24日发布的正盈利报告，公司2022年营收不低于346亿元，较2021年的411亿元下滑15.6%，但净利润不低于13亿元，明显好于上年亏损的41.6亿元。

目前对于海底捞来说，回暖趋势是确定的，但对于投资者来说，股价的飙升和未来增长的不确定性降低了投资海底捞的胜算。

01复苏的确定性

疫情解封后，在海底捞约饭、过节、过生日已经成为消费者的日常生活。

3月17日，家住北京西城的Lisa带着闺蜜去西单海底捞吃饭。他们一下班就匆匆赶往目的地，但还是晚了一步。

我们到店的时候，海底捞门口已经站满了举着平等牌子的人。在这些人中，有像他们一样的女朋友，有带着孩子的年轻父母，有约会的年轻男女，也有谈生意的职场人士。

等了20分钟左右，丽莎和闺蜜顺利进店，海底捞服务员很快端上了水果和茶。简单吃了几口水果后，丽莎和闺蜜点了番茄锅底、牛肚和新西兰羊肉。

很快Lisa和她最好的朋友就进入了边吃边聊的模式，一个半小时后，她们各自修完指甲才恋恋不舍的离开。

这种奖励自己，连接友谊的生活方式，被疫情彻底阻断了半年多，还好一切都回来了。

数据显示，海底捞全国门店情人节接待超过140万人，同比增长超过25%。当天，海底捞的配送量也异常火爆，同比增长2.1倍。

这很大程度上是因为防疫政策的解除。

但在客流完全恢复之前，海底捞已经交出了一份不错的答卷。

2月24日，公司发布的盈利正报告显示，海底捞2022年收入不低于346亿元，净利润不低于13亿元。据此推断，海底捞去年下半年的营收和净利润分别为178.4亿元和15.67亿元。

下半年的这一辉煌成绩主要归功于海底捞的内部改革，主要内容是公司完成了从“啄木鸟计划”到“硬骨头计划”的战略切换。

2021年，海底捞为之前的疯狂付出了代价。当年11月，公司实施以“关店提高运营效率”为重点的啄木鸟计划后，到2022年上半年，海底捞国内门店数量已超过181家。

经营不善、不盈利门店的关闭，在短时间内给海底捞带来了较大的一次性成本，一度让公司陷入巨额亏损(2021年和2022年上半年合计亏损44.2亿元)。不过减脂后海底捞整体吸金能力在提升。

此外，海底捞当时被迫大量关店的一个重要因素是疫情。当疫情缓解后，这些曾经关闭的门店可能就不盈利了，这也是海底捞在去年年中推出“硬骨头计划”的动力。

“硬骨头计划”的重要内容是重新开放“啄木鸟计划”关闭的符合条件的门店。我们预计去年下半年海底捞国内门店数量会有小幅增长。

这一趋势也将延续到2023年，这意味着海底捞今年业绩的恢复，不仅会带来门店客流量回升带来的翻台率上升，还会带来门店的小幅扩张。

期待吃饱

在海底捞恢复的案例中，资本市场“深谋远虑”的特点得到了充分的暴露。

在2月24日海底捞“正盈利报告”公布之前，公司股价已经达到24.7港元的高点。

每股24.7港元的股价对应海底捞总市值1376亿港元(折合人民币1207亿元)，对应公司2022年净利润13亿元，海底捞动态和静态PE达到92.8倍。

这个估值水平明显被高估了。

但考虑到2022年的特殊性，以及早在2019年，海底捞就完成了新年赚23.45亿元的“壮举”，这个水平已经明显下降空。

但是会有多大的压缩呢？

从定量的角度来看，根据“海底捞单日营业收入=餐厅数量*平均翻台率*餐厅数量*顾客人均消费”的公式，可以得出决定海底捞餐厅收入的关键因素有三个，即“餐厅数量、人均消费金额和翻台率”。

以海底捞2022年上半年和2019年盈利高峰的对比为例。

2019年海底捞的餐厅数量为716家，比2020年上半年的1310家还少。其次，2019年海底捞国内人均消费100.9元/人，2022年上半年不足103.5元/人。在此背景下，海底捞2019年比2022年多赚了10.45亿元。

关键的分割线是餐厅的成交率。2019年海底捞国内餐厅的翻台率为4.8次/天，而2022年上半年国内餐厅的翻台率为2.9次/天。

餐厅的翻台率直接关系到餐厅的消费总额。高周转率意味着每天有更多的顾客选择走进海底捞。

统计显示，疫情爆发后(2020-2022h)，海底捞中国大陆地区餐厅的翻台率明显下降，连续跌破4次和3次。

【/s2/】如果说2020年海底捞国内餐厅的成交率明显下降是因为疫情和门店快速扩张的双重影响，那么2021年和2022年上半年海底捞国内餐厅的成交率下降主要是受疫情单一因素影响。

原因是海底捞的成长性不足。

根据“海底捞餐厅单日营收=餐厅数量*平均翻台率*餐桌数量*顾客人均消费”的公式计算，推动海底捞近年来营收规模不断被破坏的核心动力是餐厅数量的增加。

在这个核心增长动力被“提取”后，海底捞被迫将利润增长的重心转移到餐厅的周转率和客单价上。

而在有限的消费者中，海底捞在提高餐厅的成交率方面的成效，不仅取决于它做得有多好，还取决于竞争对手是否会掉链子。

除了以上两个市场占有率较高的火锅品牌，还有很多未上市的火锅品牌，竞争非常激烈，包括巴努火锅、德庄、小龙坎、东来顺、小肥羊等等。

除了火锅店之间的竞争，火锅美食超市、家庭自热锅等新的消费模式也对海底捞发起了猛烈的冲击，其中代表就是“锅圈美食汇”。

节点财经认为，由于火锅的主要消费者是年轻人，他们对品牌的忠诚度不高，而且目前火锅店的选择很多，海底捞要提高餐厅的成交率并不容易。

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