中金：地缘局势突变，石油供应风险溢价或迎重估机会

北方经济网 • 2025年6月16日上午11:04 • 商业 • 阅读 8

近日中东地缘局势意外升级，据路透社13日消息，以色列对伊朗境内实施空袭，布伦特油价日内大涨逾10%。在月初发布的中期展望报告《能源2025下半年展望：成本反馈与溢价重估》中，我们提示位于60-65美元/桶的布伦特油价对供应风险的定价并不充分，地缘变数依然是石油供给侧的核心不确定性来源，可能是供应溢价重估的潜在机会。中东局势意外发酵后，我们认为目前市场担忧主要集中在伊朗原油供应或受直接冲击，尚未完全定价霍尔姆斯海峡运输受阻和其他产油国受到波及的潜在风险。

考虑地缘局势进展不确定性较高，我们对石油供应及油价可能所受影响进行分情形分析。若仅考虑伊朗供应问题，全球石油供应面临的最大风险敞口约为2%、对应约160万桶/天的出口减量。对标2018-19年，若伊朗石油供应实质性受损，我们认为或能够部分缓解今明两年OPEC+增产和需求增长趋弱双压下的全球石油供应过剩压力，为布伦特油价带来5-10美元/桶的溢价重估空间，即布伦特油价中枢有望回到70美元/桶上方。若考虑霍尔姆斯海峡的运输可能受阻，或其他中东产油国受到波及，我们提示油价可能面临进一步大幅上涨风险。

伊朗石油生产与出口或直面冲击，全球石油供应的最大风险敞口约为2%

伊朗原油供应自2022年起持续恢复，今年以来产量和出口量均较为稳定，并未受到美国多次加码制裁的明显影响。据彭博数据，1-5月伊朗原油产量平均为333.6万桶/天，原油出口量平均为164万桶/天、去向以亚洲地区为主。回顾历史，伊朗原油产量及出口量低点在2020-21年，受特朗普第一任期制裁和全球疫情的双重影响，全年伊朗原油产量约为198万桶/天、出口量降至20万桶/天以下。我们认为短期市场情绪发酵可能集中反映对于伊朗原油供应再受冲击的担心，全球石油供应面临的最大风险敞口约为2%、对应约160万桶/天的出口减量。

图表：伊朗原油产量和出口

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

图表：伊朗原油出口去向

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

若地缘冲突进一步升级，全球海运石油贸易或面临更大的冲击风险

若地缘冲突进一步波及霍尔姆斯海峡运输，我们提示对于全球海运石油贸易和供应的影响或将升级。霍尔姆斯海峡是全球第二大海运石油贸易路线，据EIA数据，2023年全球约27%的石油海运贸易途经霍尔姆斯海峡，贸易流量高达2090万桶/天，仅次于马六甲海峡。其中，原油及凝析油贸易流量约为1490万桶/天、石油产品贸易流量约为590万桶/天。除伊朗外，沙特、阿联酋、伊拉克等中东主要产油国原油出口均对霍尔姆斯海峡有着较高依赖，且该海峡约八成货物运往亚洲市场。考虑沙特等OPEC主产国的海运原油贸易也对霍尔姆斯海峡有较高依赖，贸易受阻或意味着石油市场供应冲击进一步升级，我们当前油价涨幅或还尚未充分反映这一风险。

图表：全球主要海运石油贸易路线

资料来源：EIA，中金公司研究部

图表：全球主要海运石油贸易路线流量

资料来源：EIA，中金公司研究部

图表：霍尔姆斯海峡地理位置

资料来源：EIA，中金公司研究部

图表：霍尔姆斯海峡海运石油贸易流量

资料来源：EIA，中金公司研究部

往前看，中东地缘局势突变，供应风险溢价或迎重估机会

在2025年6月8日发布的中期报告《能源2025下半年展望：成本反馈与溢价重估》中，我们提出由于石油需求增长趋弱和非OPEC+常规项目上线，2H25-1H26全球石油市场的供应过剩格局或难避免。在当前油价对未来一年供应过剩空间的计入已较为充分的判断下，展望下半年，我们提示关注油价的底部成本支撑和预期修正空间；OPEC+产量计划的后续执行和调整、以及可能反映在其中的地缘局势变化，或仍将持续为油价带来较大的波动风险，可能促使预期修正和溢价重估。基准情形下，我们认为年内布伦特油价的合理波动区间或在65-70美元/桶。

近日中东局势升级基本打破了伊朗供应继续恢复的潜在可能，但考虑地缘局势进展尚存不确定性，我们对石油供应及油价可能所受影响进行分情形分析。若仅考虑伊朗供应问题，全球石油供应面临的最大风险敞口约为2%、对应约160万桶/天的出口减量。对标2018-19年，若伊朗石油供应实质性受损，我们认为或能够部分缓解今明两年OPEC+增产和需求增长趋弱双压下的全球石油供应过剩压力，为OPEC+进一步释放剩余产能提供更多空间。在此情形下，我们测算今明两年全球石油供应过剩量或有望分别降至66和40万桶/天，为布伦特油价带来5-10美元/桶的溢价重估空间，即布伦特油价中枢有望回到70美元/桶上方。此外，若考虑霍尔姆斯海峡的运输可能受阻，或其他中东产油国可能受到波及，我们提示油价或面临类似于2022年俄乌冲突初期的大幅上涨风险。

图表：OPEC+原油产量和增产计划